水星家纺(603365):Q1超预期增长领跑家纺板块,高股息延续-点评报告

公司发布23年报及24年一季报:2023实现收入42.11亿元(同比+14.9％),归母净利润3.79亿元(+36.2％),扣非后净利润3.28亿元(+44.7％)。

   24Q1实现收入9.15亿元(+11.8％),归母净利润0.93亿元(+11.5％),扣非后净利润0.85亿元(+20.3％),增速继续领跑家纺行业。

   23年公司拟现金分红2.36亿元、现金回购0.18亿元,合计分红率67.0％,延续22年的66％水平,按当前股价对应股息率5.3％。

   电商持续成长性亮眼,线下复苏性增长分渠道看:23年电商收入23.9亿元(同比+11.7％),收入占比56.7％(同比-1.6pp),在传统电商平台流量下滑的环境下,水星依旧取得双位数亮眼增长,我们认为主要得益于公司产品定位高性价比+加大抖音等直播电商投入。23年加盟收入13.1亿元(同比+10.9％,相比21年-11.5％),直营收入3.5亿元(同比+24.4％),加盟增速慢于直营,我们预计主要系加盟商提货信心尚在恢复中。

   分产品看:23年被子/套件/枕芯/其他产品收入分别为20.2/15.2/2.9/3.6亿元,同比分别+20％/+11％/+6％/+12％,公司以"好被芯,选水星"为品牌战略,产品结构上不断升级,延续"大单品策略",被子占比已提升至48％。

   毛利率不断创新高,经营质量明显改善23年公司毛利率40.0％(同比+1.3pp),其中电商/加盟/直营毛利率分别为39.8％/37.9％/53.9％,同比分别+1.2/1.1/2.2pp;24Q1公司毛利率41.4％(同比+1.7pp),反映公司在产品升级、品牌提升、降本增效等方面取得明显成效。

   23年公司净利率9.0％(同比+1.4pp),24Q1净利率10.2％(同比持平),23年销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.8/-0.4/-0.1/-0.1pp,费用控制稳定。23年经营性现金流净额4.9亿元,期末存货9.6亿元(同比-5.7％),应收账款3.3亿元(同比-3.5％),经营质量改善。

   盈利预测与投资建议:我们认为抖音等新平台仍在快速成长,同时在产品结构改善之下,电商毛利率有望进一步上行;线下方面我们预计公司正处于净开店周期,将加强空白及弱势市场布局,持续增长值得期待。

   预计公司24-26年实现收入46.4/50.9/55.6亿元,同比增长10％/10％/9％;归母净利润4.2/4.7/5.1亿元,同比增长11％/11％/10％,对应PE11.5/10.4/9.4倍,公司增长稳健、分红率高,当前估值处于历史中低位置,维持"买入"评级。

   风险提示:电商平台竞争加剧;原材料价格大幅波动;区域家纺竞争加剧