德尔玛(301332):市场压力凸现,营销费用ROI下降

2023年/1Q24业绩低于我们预期公司公布2023年及1Q24业绩:2023年收入31.53亿元,同比-4.6％;归母净利润1.09亿元,同比-42.9％。对应4Q23,收入8.82亿元,同比-12.2％;归母净利润887万元,同比-90.4％。1Q24收入7.16亿元,同比+7.7％,归母净利润2335万元,同比+0.5％。公司2023年/1Q24业绩低于我们预期,主要是2023年小家电行业景气度差,公司营销投入加大,但效果尚未体现。

   2023年内销收入明显承压。1)2023年公司内销收入同比-10％,分品类看,2023年家居生活类/水健康类/个护健康类/生活卫浴类收入同比-10％/+10％/-1％/-96％。2)家居生活类受到小米订单大幅下滑影响,但德尔玛品牌洗地机表现较好,AVC数据,2023年德尔玛洗地机线上零售额同比+142％;水健康类表现较优,特别是飞利浦净水业务积极开拓海外市场,2023年公司外销收入同比+30％;个护健康类受到倍轻松在抖音渠道大力投费用的竞争影响;生活卫浴类同比大幅下滑是由于公司放弃华帝品牌生活卫浴等非核心业务。

   营销费用高投放拖累利润。1)2023/1Q24公司毛利率分别+1.3/1.4ppt至30.8％/30.9％,主要由于毛利较高的海外渠道占比提升,同时公司推动降本增效。2)2023年以来小家电市场竞争加剧、线上平台整体引流成本提升,公司在此背景下采取了较为激进的营销投放力度,尤其是在大促期间,导致销售费用率明显提升。2023/4Q23/1Q24公司销售费用率同比+3.8/+6.5/+2.5ppt至19.3％/20.4％/18.9％。同时公司加大研发投入,2023/1Q24研发费用率同比+1.1/+0.7ppt。3)综合影响下,2023/4Q23/1Q24公司净利率同比-2.3/-8.2/-0.2ppt至3.4％/1.0％/3.3％。

   发展趋势2023年中国小家电市场(除清洁电器)受到可选品需求下滑影响,明显低于预期。2023年下半年开始,行业普遍面临营销费用ROI下降的挑战,公司在4Q23业绩受到较大负面影响。1Q24公司开始控制费用投入,在收入和利润之间做平衡,我们认为这或将是公司2024年主要的经营策略。

   盈利预测与估值由于公司高费用投放影响盈利能力,我们下调2024年净利润27％至1.65亿元,引入2025年净利润预测2.03亿元。当前股价对应31.5倍/25.5倍2024/2025年市盈率。维持跑赢行业评级,兼顾盈利预测调整和近期家电板块估值中枢提升,我们下调目标价17％至12.91元,对应36.2倍/29.3倍2024/2025年市盈率,较当前股价有15％的上行空间。

   风险市场竞争加剧风险;市场需求走弱风险;原材料价格波动风险。