江海股份(002484):1Q24收入利润或可筑底,关注毛利率逐季回升

1Q24业绩小幅低于我们预期公司公布1Q24业绩:收入10.51亿元,同/环比-11.1％/-1.5％;归母净利润1.37亿元,同/环比-11.3％/-14.2％;业绩小幅低于我们预期。毛利率23.6％,同/环比-2.2ppt/-2.3ppt;净利率13.0％,同/环比-0.0ppt/-1.9ppt;净利率降幅小于毛利率,主因其他收益同比增加2,260万元,主要系增值税5％加计抵减增加所致。

   光储需求尚未明显修复,但毛利率反映公司良好成本控制能力。我们认为公司1Q24收入同比下滑11.1％主因光储下游仍在去库,海关总署数据显示1Q24国内逆变器出口金额同比下滑46％。尽管下游去库、竞争加剧等因素导致公司产品降价明显,但毛利率同环比降幅均控制在2ppt左右,我们认为主要得益于公司的内部优化。我们认为23年主业铝电解电容的成本优化中,电价下降、电极箔产线改造、电容器生产效率提升各贡献30％左右。

   我们假设24年新电价落地的利好效果主要在Q2体现,其余因素延续23年趋势并逐季体现,测算得到铝电解电容毛利率或于24年Q1/Q2/Q3/Q4分别环比-2.7ppt/+1.9ppt/+0.4ppt/+0.4ppt。考虑到2Q24光储下游去库存结束的确定性较强,我们认为公司毛利率和利润端有望率先于2Q24看到修复,而收入端有望于2Q24或3Q24迎来拐点。

   发展趋势展望2024年全年,我们认为公司铝电解主业有望稳步增长,薄膜和超容有望快速放量并发挥规模效应。①铝电解电容:工业类复苏在即,消费类逐步发力。我们预计光储类产品出货量有望于2H24回归正常增长通道,而工控类需求有望触底;消费类产品收入或较快增长,其中MLPC在服务器领域的应用已具备良好基础。②薄膜电容:新能源领域快速增长,规模效应有望显现。

   公司在安规、针式、DClink、AC、箱式、模组等产品均有布局,随着光储去库存结束,公司产品向龙头客户导入的速度有望较去年加快,同时电动车产品或跟随在手订单大幅放量。③超级电容:新应用或将蓬勃兴起,关注盈利能力改善。根据23年年报,公司发电侧和用户侧调频已开启大规模推广,节能环保应用已实现规模化应用,若新应用顺利放量,有望带来较多收入增量、促进毛利率结构性改善、以及推动固定成本摊销。

   盈利预测与估值考虑下游库存去化和降价压力,我们下调2024/2025年归母净利润5.7％/4.2％至8.14/9.56亿元。当前股价对应2024/2025年P/E15.9x/13.5x。维持"跑赢行业"评级和19.37元目标价,对应2024年/2025年P/E20.1x/17.1x,较当前股价有27％涨幅。

   风险需求不及预期;行业竞争加剧;毛利率不及预期;新产品拓展不及预期。