蒙娜丽莎(002918):经销占比持续提升,现金流明显改善-年报点评

23年收入/归母净利-4.9％/+6.6亿元,维持"买入"23年公司实现收入/归母净利59.2/2.7亿元,同比-4.9％/+6.6亿元(调整后),其中23Q4收入/归母净利13.8/-0.7亿元,同比-10.4％/-0.6亿元,主要系Q4信用减值损失增多,但公司毛利率同比延续改善。我们预计公司24-26年归母净利为4.2/4.8/5.4亿元,可比公司Wind一致预期均值对应24年12xPE,考虑公司渠道结构持续优化,盈利能力和现金流明显改善,给予公司24年12xPE,目标价12.12元,维持"买入"。

   23年毛利率同比改善,经销渠道占比持续提升23年公司瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖收入45.2/5.5/6.9亿元,同比+1.6％/-23.2％/-6.8％;毛利率30.7％/19.8％/31.0％,同比+6.9/+4.6/+1.4pct,成本下降带动公司整体毛利率同比+5.9pct至29.5％,其中23Q4为29.3％,同比+4.7pct。分渠道看,23年公司经销/战略工程渠道收入38.3/20.9亿元,同比+6.2％/-20.2％,经销渠道占比同比提升6.8pct至64.6％,销售结构进一步优化。

   销售费用率同比明显下降,渠道转型助力经营性净现金流改善23年公司期间费用率19.2％,同比-1.3pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.4％/7.6％/3.6％/1.5％,同比-1.9/+0.5/-0.2/+0.3pct,销售费用率明显下降主要系公司收缩地产业务规模,销售运营费用减少。23年公司归母净利率4.5％,同比+10.6pct,主要系毛利率恢复及全年信用减值损失减少。23年公司经营性净现金流9.3亿元,同比+55.1％,Q4为4.6亿元,同比+234.8％,主要系渠道结构优化,同时公司加强成本费用管控并优化付款结算方式,到期供应链保理及到期商业汇票承兑金额减少。

   瓷砖市占率进一步提升,坏账计提风险逐步释放据中国建筑卫生陶瓷协会,23年全国陶瓷砖产量67.3亿平方米,同比-8.0％,而公司瓷砖产销量均为1.5亿平方米,同比分别+0.5％/+3.6％,行业承压期公司市占率进一步提升。近年来公司持续优化渠道结构,形成了以经销、工程、精装、整装、设计师、新零售等为主的全渠道销售模式,同时持续落实减费、降本、增效各项措施,盈利能力持续修复。截至23年末公司应收账款规模相比年初下降14.8％,随着渠道转型及坏账计提风险逐步释放,公司有望轻装上阵,市场竞争力有望进一步增强。

   风险提示:原料能源成本大幅上行,行业竞争加剧导致毛利率下滑,应收账款减值风险。