共同药业(300966):聚焦甾体药物领域,产品向下游延展打开成长空间-深度研究

深耕甾体药物领域近20年,布局起始物料到原料药全产业链。公司成立于2006年,于2021年上市。公司成立初期主要提供甾体药物中间体研发、生产和销售,2011年,率先实现生物发酵及酶转化技术突破,布局甾体药物起始物料领域,成为全球甾体药物起始物料最大供应商之一,市占率约60％,在中间体领域,布局了性激素、孕激素、皮质激素和其他类中间体产品,是国内性激素类中间体产品最丰富的供应商。2020年,公司向下游延伸布局高端甾体原料药产品,实现甾体药物起始物料-中间体-原料药的全产业链布局。

   新工艺革新有望推动BA市场规模快速增长。双降醇(BA)是甾体药物常用的起始物料之一,公司是国内首家将BA实施产业化的企业,占主导份额,2019年-2021年,公司BA销量均不超过70吨,市场需求量较小。近年来,以公司为代表的企业正在持续研发以BA为原料的新工艺路径,目前利用BA可向下游生产的主要产品包括黄体酮、熊去氧胆酸、及维生素D3等产品,但"BA路线"还未大规模应用到以上产品的生产中,未来随着新工艺路径"BA路线"的推广与使用,BA的市场规模有望快速增长。黄体酮市场对应的BA需求量约为1,000吨/年,熊去氧胆酸"BA路线"的潜在替代空间达1,700吨/年。

   甾体药物中间体处于行业整合阶段,公司产品市占率有望提升。2023年,主要甾体激素原料药国内外价格出现大幅下滑,2023年底,地塞米松出口价格较2022年底下滑约67％,部分产品价格Q4企稳,维持相对低位。由于甾体药物行业产业链较长,中间体产品种类较多,因此行业竞争格局较为分散,目前国内有几十家甾体药物中间体供应商。公司在国内甾体药物起始物料端的市场占约60％,掌握起始物料资源,有望在行业整合过程中提升市占率。同时,公司实现了重要产品黄体酮的技术革新,有望加快黄体酮中间体老工艺产能出清,提升自身市占率。

   纵向延伸+横向拓展并行,打开公司成长天花板。2020年,公司与华海药业共同出资设立了合资公司华海共同,战略性布局原料药领域,共储备了睾酮、地屈孕酮、氟维司群、依西美坦、熊去氧胆酸等14个高端甾体原料药产品。同时,加大皮质激素产品布局,2021年4月,公司与新华制药成立合资公司同新药业,公司持股40％,首先布局醋酸阿奈可他、17α-羟基黄体酮。此外,公司表示将提前布局并落实甾体药物CDMO/CRO,杭州研究院、武汉研究院已投入运营,有望为CDMO/CRO业务赋能。

   产能即将大规模投放,助力营收快速增长。公司募投项目"黄体酮及中间体BA生产建设项目"于2023年年底开始试生产,预计2024年正式投产,达产后预计每年贡献营业收入3.68亿元。华海共同原料药项目正处于建设中,预计部分产品在2024年H1进行试验批生产,H2提交国内外注册申报,2025年实现部分产品规模化生产。

   盈利预测

   我们预测公司2023/24/25年收入为5.83/9.43/14.60亿元,净利润为0.22/0.06/0.80亿元,对应当前PE为85/309/23X,考虑甾体药物起始物料领域竞争格局良好,公司掌握起始物料资源优势,"BA工艺"替代空间广阔,且持续推动甾体药物"起始物料+中间体+原料药"一体化进程,原料药产能即将投产贡献增量收入,同时伴随公司起始物料产品的涨价,估值应具备溢价,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示

   行业政策风险;市场竞争加剧风险;产能投放不及预期;产品研发失败风险;产品价格下滑风险;