上汽集团(600104):出海强劲,业绩受减值损失拖累-年报点评

23年归母净利同比下降12.5％上汽集团发布年报,2023年实现营收7447.05亿元(yoy+0.09％),归母净利141.06亿元(yoy-12.48％),扣非净利100.45亿元(yoy+11.71％)。其中Q4实现营收2213.63亿元(yoy+2.17％,qoq+12.49％),归母净利26.99亿元(yoy-22.19％,qoq-37.56％)。考虑到后续行业竞争加剧,我们预计公司24～26年归母净利润分别为161.2/187.9/205.0亿元(前值24～25年168.5/194.3亿元)。可比公司24年iFind一致预期PE均值为17.6倍,考虑公司合资承压,给予公司较行业15％的估值折价,24年目标PE为14.99倍,对应目标价20.87元,维持"买入"评级。

   23年合资承压与上通五菱优化产品结构出现销量下降,自主受益出口带动23年公司销量502.1万辆,下降5.3％,主要是合资承压和上通五菱调整产品结构使得销量下降,上汽大众/上汽通用/上通五菱销量分别-8％/-14％/-12％,但大众和通用新能源销量分别+32％/+104％至13/10万辆,尤其是大众ID3在23年热销8.3万辆;而上通五菱更多的是优化产品结构,宏光mini由22年55.3万销量降至23年的11.9万,极大降低利润边际效应低的A00级别的销量,同时缤果与多款混动车型呈现热销,上通五菱23H2净利润达到8.9亿元,远好于上半年的0.4亿元。而上汽乘用车则依靠出口强劲带动,23年销量同比+17.5％至98.6万。

   减值损失对业绩存在较大拖累,出口对盈利端预计贡献较大公司23年归母净利141.06亿元,同比-12.5％,23Q4为26.99亿元,同比-22.2％。23年投资收益149.49亿元,较22年+1.7％;23年资产减值损失和信用减值损失分别为44.5/35.1亿元,合计较22年增加44亿元,对全年和23Q4归母净利影响较大。23年信用减值主要为上汽红岩、上汽金融企业导致;资产减值主要为存货跌价、固定资产、无形资产减值准备,其中包括对部分滞销车型的机器设备和模具等长期资产计提减值,我们预计23年减值能够有效解决公司历史包袱从而后续轻装上阵;23年公司乘用车出口109万辆,其中MG出口增长43％至68.5万,预计为集团利润端贡献较大。

   出海、新能源、自主三驾马车推动上汽进一步转型,24年销量目标545万自主销量有望凭借海外良好基础进一步增长,同时海外预计仍是公司重要的利润来源;新能源领域,智己L6、荣威D5X、上通五菱新车均值得期待;

   合资品牌24年也会推出混动和纯电新车型,保持积极的战略转型,共同向集团24年销量目标迈进(目标总量545万,+8.6％;海外135万,+12％)。

   风险提示:消费需求不及预期、出海不及预期、公司智能化进展不及预期。