农业银行(601288):利润增速继续领跑大行

2023年业绩略好于我们预期。

   公司2023年净利润/拨备前利润/营业收入同比+4.2％/-1.9％/+0.03％,4Q23单季净利润/拨备前利润/营业收入同比+1.1％/+3.8％/+1.9％,业绩略好于我们预期,主要源于四季度其他非息收入表现较好。

   发展趋势利润增速为六大行最快,营收实现正增长。2023年公司净利润同比增长4.2％,增速为六大行最快,营收实现同比正增长,在大行中也处于较高水平。

   2023年全年公司净息差为1.60％,较前三季度下降2bp,主要受存量按揭利率下调影响,但降幅较前三季度有所收窄。四季度公司投资业务表现较好,其他非息收入单季同比增长284.8％,推测与金融投资公允价值提升有关,叠加去年同期低基数影响。

   县域业务实现高质量发展。公司聚焦"三农"县域金融业务,持续深化县域战略。2023年公司县域贷款增长1.45万亿元,在全部贷款增量中占比超过50％。其中县域城镇化贷款余额1.43万亿元,同比增长22.7％,县域制造业贷款余额1.09万亿元,同比增长23.9％,县域法人贷款余额1.63万亿元,同比增长58.6％,县域个人贷款余额33367亿元,同比增长12.8％。规模保持快速增长的同时,县域业务盈利能力保持稳定,县域贷款平均收益率为3.62％,存款平均付息率为1.42％,利差高于全行平均水平,贷款不良率为1.24％,低于全行平均水平。县域业务营收占比较2022年提升2ppt至47.7％,营收增速较全行平均增速高出4ppt。农行管理层在业绩会中表示,2024年计划县域贷款增长1.3万亿元以上,增量占比达到50％左右,我们预计县域业务对全行贡献有望持续提升。

   (下页继续)盈利预测与估值小幅上调2024/2025年盈利预测。受公司调整营业收入口径影响,我们下调2024年营收预测5.0％至6721亿元,下调2025年营收预测6.4％至6627亿元。考虑到公司拨备较为充足,信用成本节约有助业绩改善,我们小幅上调2024年盈利预测2.8％至2743亿元,小幅上调2025年盈利预测2.7％至2798亿元。当前A股股价对应2024年/2025年0.6倍/0.5倍P/B,H股股价对应2024年/2025年0.4倍/0.4倍P/B。维持A股目标价于5.14元不变,对应0.7倍2024年P/B和0.6倍2025年P/B,较当前股价有23.2％的上行空间,维持跑赢行业评级。维持H股目标价于4.40港元不变,对应0.5倍2024年P/B和0.5倍2025年P/B,较当前股价有33.2％的上行空间,维持跑赢行业评级。

   风险经济复苏不及预期,房地产及地方融资平台风险。