京东方A(000725):半导体显示行业领军者,三十而立再出发-公司深度报告

追赶者到引领者,砥砺前行30年。回顾京东方30年的发展历程,公司先后经历了技术路径探索、追赶海外企业、引领全球半导体显示三个重要阶段,在30年的砥砺前行中完成"追赶者"到"引领者"的角色转换。截止2023H1京东方稳居显示领域市场领先地位,在LCD显示屏领域整体及五大主流应用领域出货量稳居全球第一。

   面板价格提升下的PB修复。通过复盘京东方综合毛利率、PB与面板价格历史走势,我们得到两个结论:1)京东方历史上毛利率拐点与面板价格拐点几乎吻合。2)从PB估值角度,京东方历史PB与面板价格走势相关性较高。目前全球范围内LCD产能主要集中在中国大陆,伴随韩国厂商的陆续退出,大陆厂商上游议价权得到一定提升。本轮面板价格周期中,大陆厂商通过动态控制稼动率,我们认为未来面板价格继续下探空间有限,未来伴随下游相关需求的逐步复苏,面板价格有望呈现稳中向上趋势,在此过程中京东方有望呈现业绩、估值的双重修复。

   聚焦中尺寸IT产品,投建全球首批8.6代OLED产线。2023年前三季度,公司已经实现AMOLED超8000万片的出货,全年1.2亿片目标稳步达成中。同时公司2023年11月28日晚发布公告,拟投资630亿元在四川成都建设全球首批8.6代OLED产线,项目建设周期34个月,设计产能3.2万片/月玻璃基板投入,产品定位主要为中尺寸IT类产品。根据Omdia测算8.6代OLED产线采用全切的方式切割数量相较于主流6代线半切在主流IT尺寸中均有翻倍或以上的提升,未来能够更好应对中尺寸IT产品。我们认为公司全球范围内率先布局8.6代OLED产线,一方面能够继续卡位半导体显示引领者地位,同时伴随未来相关产能的释放以及OLED在中尺寸领域的渗透,公司有望实现收入规模的进一步提升。

   MLED:收入规模稳步提升,控股华灿打通产业上下游。从收入规模来看,公司MLED业务收入规模提升显著,2022年公司MLED业务收入8.47亿元,同比增长84.79％。2022年11月京东方与华灿光电共同签署了股份认购协议,根据相关协议内容,京东方以约20.84亿元认购华灿光电约3.72亿股,并持有华灿光电23.01％股份。从京东方角度,通过控股华灿光电能够实现MLED业务快速部署,深化"1+4+N"战略,快速补充LED芯片关键技术,通过融合自身封装、应用领域积累的优势资源,打通衬底、外延、芯片、封装、应用全产业链。

   盈利预测与投资建议:我们预计公司2023E/2024E/2025E分别实现营业收入1795/2181/2425亿,归母净利润14/120/195亿,对应当前股价PB估值1.12/1.03/0.91x,维持"强烈推荐"评级。

   风险提示:下游需求不及预期、市场竞争加剧、新产能建设不及预期。