鹏辉能源(300438):存货减值叠加需求走弱,23Q3业绩承压-2023年三季报点评

公司发布2023年三季报,2023年前三季度实现营收57.39亿元,同比-11.73％;归母净利润2.75亿元,同比-38.02％。其中,2023Q3实现营收13.65亿元,同比-43.99％,环比-27.37％;归母净利润0.23亿元,同比-88.28％,环比-66.06％,业绩承压。考虑到近期欧洲户储去库和储能系统降价,行业竞争激烈,我们下调公司2023/24年归母净利润预测至4.10亿/8.41亿元(原预测为9.95亿/13.31亿元),新增2025年归母净利润预测为10.77亿元,对应2023/24/25年EPS为0.81/1.67/2.14元,现价对应2023/24/25年PE为39x/19x/15x。参考可比公司宁德时代、欣旺达、国轩高科、芯能科技2024年平均PE为21x(Wind一致预测),考虑公司聚焦储能业务具备成长性,叠加行业需求空间广阔,欧洲去库有望逐步完成,工商业储能产品有望放量,消费电池有望稳定增长,我们给予公司2024年21倍PE,对应目标市值177亿元,目标价35元,维持"买入"评级。

   事项:公司近期发布2023年三季报,对此,我们点评如下:23Q3公司业绩承压,主要系储能业务量价下滑和存货减值。公司2023年前三季度实现营收57.39亿元,同比-11.73％;归母净利润2.75亿元,同比-38.02％;扣非归母净利润2.44亿元,同比-43.58％。其中,2023Q3实现营收13.65亿元,同比-43.99％,环比-27.37％;归母净利润0.23亿元,同比-88.28％,环比-66.06％;扣非归母净利润821万元,同比-95.51％,环比-87.51％,总体业绩承压。据我们分析,公司营收与净利润下滑受量和价两方面影响,量方面,2023年以来欧洲户储持续去库存以及国内储能装机环比增速放缓,影响公司出货,我们预计公司2023Q3储能电池出货1GWh,环比下降超30％(具体依据和分析可见下文第三段出货量分析),价方面,储能电芯及系统价格受碳酸锂降价向而持续降低(具体可参考我们2023年7月24日外发报告《新能源汽车行业储能行业专题报告—多重因素驱动,工商业储能有望迎来快速发展》)。另外,2023年前三季度公司计提资产减值损失1.02亿元,单Q3计提资产减值损失0.56亿元,据公司公告披露,主要系存货跌价导致。

   23Q3毛利率环比微增,期间费率有所增加。公司2023年前三季度整体毛利率18.58％,同比-0.30pcts。其中,2023Q3公司毛利率为17.73％,同比-3.08pcts,环比+0.37pcts,环比微增,期间费用率为15.94％,同比+6.18pcts,环比+6.08pcts,其中:销售费用率为5.09％,同比+2.15pcts,环比+3.12pcts;管理费用率为4.69％,同比+2.24pcts,环比+1.89pcts;研发费用率为5.10％,同比+0.35pcts,环比-0.40pcts;财务费用率为1.06％,同比+1.45pcts,环比+1.47pcts。期间费用同环比均有较大幅度增加,从费用绝对值来看,单23Q3销售/管理/研发/财务费用分别为0.69亿/0.64亿/0.70亿/0.14亿元,同比-3.14％/+7.23％/-39.9％/+253.62％,除财务费用受汇兑损益减少影响,其他费用总体稳中有降,费率提升原因主要系公司23Q3营收同比下降44.0％所致。

   23Q3公司储能出货承压,系国内新型储能装机增速放缓及海外户储去库,看好后续需求恢复。据CNESA(中关村储能产业技术联盟)数据,2023年前三季度分别实现新型储能新增装机容量1.70/5.36/5.48GW,23Q2/Q3环比增长216.0％/2.4％,环比增速下滑,反映行业下游总体需求近期略有走弱。海外户储方面,根据EESA(储能领跑者联盟)数据,截至2023H1,欧洲剩余库存6.4GWh,仍处较高水平。公司当下聚焦储能业务,其出货受行业影响,我们预计公司前三季度储能出货量约4.5GWh,其中第三季度我们预计储能出货约量为1GWh,环比下降超30％,从而影响公司业绩表现。我们预计国内储能长期需求不减,欧洲户储去库存有望逐步完成,预计海内外储能行业仍有较大成长空间,公司储能业务将恢复快速增长。

   回购彰显信心,新产品持续迭代,工商业储能有望放量。公司在2023年10月25日公告股份回购方案,拟以不低于5000万-6000万元回购,回购价格上限50元/股,公司据此测算,预计可回购股份为100万股-120万股,占公司总股本的0.20％-0.24％,回购股份将用于员工持股计划或股权激励,彰显公司长期发展信心。公司在2023年11月1-3日上海举办的SNEC第八届(2023)国际储能技术与装备及应用大会暨展览会上展出了储能最新产品,包括314Ah鲲鹏电芯,GREAT系列工商业储能产品,打造高安全/长循环/高能效储能电芯及产品。工商业储能可以通过峰谷价差套利为工商业用户实现经济效益,根据我们此前在7月24日发布的报告《新能源汽车行业储能行业专题报告—多重因素驱动,工商业储能有望迎来快速发展》,随着储能系统持续降本,国内各省峰谷价差将拉大,工商业储能经济性凸显,有望实现出货量快速增长。

   风险因素:原材料价格波动风险;新型储能装机量增长不及预期;海外储能需求增长不及预期;工商业储能相关政策推进不及预期;公司动力及消费电池业务下滑风险。

   盈利预测、估值与评级:考虑到近期欧洲户储去库和储能系统降价,我们认为行业竞争激烈,据我们2023年11月10日外发的《新能源汽车行业2023年三季报总结——三季度环比修复,新动能奇点已至》,储能行业2023年前三季度同比和第三季度同环比均较大下滑,我们下调公司2023/24年归母净利润预测至4.10亿/8.41亿元(原预测为9.95亿/13.31亿元),新增2025年归母净利润预测为10.77亿元,对应2023/24/25年EPS为0.81/1.67/2.14元,现价对应2023/24/25年PE为39x/19x/15x。考虑到公司半年报储能业务占比提升至64％,并将继续坚持聚焦储能,因此我们不再采用分部估值,改为采取公司整体估值。

   仅供内部参考,请勿外传可比公司宁德时代、欣旺达、国轩高科、芯能科技2024年平均PE为21x(Wind一致预测),考虑1)储能长期成长性方面,公司聚焦储能业务具备成长性,行业需求空间广阔,2)短期压力缓解方面,根据EESA(储能领跑者联盟)数据和观点,欧洲户储库存有望在2023年底回归合理规模,欧洲去库有望逐步完成,3)新的增长点方面,公司公告预计工商业储能将于2024年放量,因此工商业储能产品有望放量,4)其他业务方面,公司公告预计消费电池将稳定增长,同时公司公告6月底获得动力电池新客户,其他客户目前在开拓中,因此我们切换至2024年估值,参考可比公司估值水平给予公司2024年21倍PE,对应目标市值177亿元,目标价35元,维持"买入"评级。