中化国际(600500):短期业绩磨底,碳三逐步投产及新材料放量奠定中长期发展-三季点评

公司公告:公司发布2023年三季报,2023年前三季度公司实现营业收入430.14亿元(YoY-34.77％),归母净亏损5.40亿元(YoY-141.84％),扣非归母净亏损9.83亿元(YoY-183.57％);其中2023Q3实现营业收入139.93亿元(YoY-35.00％,QoQ-1.84％),归母净亏损3.76亿元(YoY-219.10％),扣非归母净亏损4.21亿元(YoY-236.48％),业绩略低于预期。

   主营产品环氧树脂价格景气持续走弱+在建转固折旧成本上升,短期业绩磨底。据公司公告,2023年前三季度公司主营产品氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂销量分别为16.45、43.10、19.83、13.54万吨,同比分别+15.85％、45.80％、+70.87％、+3.68％,氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂均价分别为7113、1647、12591、22413元/吨,同比分别-24.13％、-29.06％、-39.96％、-27.05％。其中2023Q3氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂销量分别为5.86、17.21、7.19、5.16万吨,同比分别+15.52％、+32.77％、+61.36％、-3.78％,环比分别+9.09％、+21.52％、+4.21％、+27.02％;

   氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂均价分别为6565、1654、11924、18836元/吨,同比分别-18.03％、-26.14％、-32.24％、-37.26％,环比分别-8.89％、+8.95％、-4.87％、-19.69％。成本端方面,2023年前三季度主要原料纯苯、煤炭、丙酮采购均价分别为6215、1005、5307元/吨,同比分别-18.51％、+1.67％、+6.89％。2023年三季度末固定资产达195.27亿元,较2023年6月末增加17.14亿元,主要原因是连云港碳三产业一期项目逐步投产,在建工程转固。

   23年碳三产业链有望实现全线达产,芳纶和PA66等新材料突破放量打开成长空间。据公司公告,2023年9月,第二套年产24万吨双酚A装置投产并一次性产出优等合格产品,双酚A总产能已达48万吨/年;2023年10月,60万吨PDH装置投料试车,预计11月上旬产出合格产品;年产40万吨环氧丙烷装置预计11月8日投料,12月初产出合格产品。届时,公司碳三产业链项目将迎来全线投产,将成为公司未来主要的业绩增长点。在持续稳固优势主业的同时,公司积极布局新材料产品,1)芳纶持续推进研产销一体化营销策略,优化产品销售组合,高模高强与普通芳纶产品在国内市场占有率同比均有所提升,公司正在推进2500吨/年对位芳纶扩建项目,预计2024年建成投产,届时公司对位芳纶总产能将达到8000吨/年;2)布局高端尼龙材料产业,中卫基地4万吨尼龙66及2.5万吨己二胺项目于2022年5月一次开车成功,目前装置运营稳定,产品质量达到行业优等品要求,通过同步推进己二胺-尼龙66组合销售与客户认证,产品获得客户认可并逐步投放市场,同时启动扩产计划,预计23年底尼龙66产能达8万吨。随着新材料板块的不断突破放量,未来中长期成长性可期。

   投资分析意见:考虑到公司主营产品环氧树脂价格景气持续走弱,下调公司2023-2025年归母净利润分别为-7.5、8.6、12.2亿元(前值为0.7、10.5、14.1亿元),当前市值对应PB分别为1.11、1.06、0.99倍,可比公司阳谷华泰、神马股份、聚合顺2023年平均PB估值为1.30倍(Wind一致预期),给予公司2023年PB估值1.33倍,对应当前市值上行空间约20％,维持"增持"评级。

   风险提示:碳三产业链等项目投产不及预期;原材料价格大幅上行;下游需求不及预期。