禾迈股份(688032):微逆出货量疲软,三季度毛利率继续提升-2023年三季报点评

事项:

   公司发布2023年三季报。2023Q1-3实现营业收入14.08亿元,同比+50.41％;归母净利润4.15亿元,同比+14.73％;扣非归母净利润3.81亿元,同比+8.95％;综合毛利率44.32％,同比-2.58pct。2023Q3实现营业收入3.43亿元,同比-18.78％,环比-29.21％;归母净利润0.67亿元,同比-58.23％,环比-61.11％;扣非归母净利润0.49亿元,同比-69.06％,环比-69.49％;综合毛利率49.11％,同比+1.22pct,环比+10.69pct。

   评论:

   海外库存影响微逆出货,结构优化带动毛利率提升。预计2023Q1-3公司微逆出货110-115万台,其中2023Q3出货22-24万台。三季度公司微逆出货环比下降,主要系微逆市场库存积压,影响微逆出货。随着海外库存逐渐消化,以及德国阳台光伏免审批功率提升至800W政策落地,微逆出货有望稳步回升。三季度公司毛利率环比提升,我们认为主要系产品结构改善所致,盈利能力较高的一拖二及一拖四产品占比提升。公司持续加大研发投入,不断推出新产品,上半年公司推出全新一拖四2000W三相微逆,可以匹配182/210mm大功率组件,同时适用于工商业光伏电站等场景,拓宽了微逆的应用场景边界。

   切入储能业务,打造第二增长曲线。公司自2017年开始布局储能业务,与微逆可以实现渠道复用,相关产品主要包括储能逆变器、储能系统等。目前,公司储能逆变器产品已先后通过德国、波兰、法国、英国、澳大利亚、奥地利、巴基斯坦等重要国家的并网认证,转换效率可达97.6％。依托子公司青禾新能开启储能全产业化布局,目前储能集成系统年产能5GWh,2024年规划产能10GWh,未来放量有望贡献业绩增量。

   期间费用率环比大幅提高,Q4有望改善。2023Q3公司期间费用率为36.08％,同比+30.03pct,环比+30.95pct。主要系汇兑损失、理财产品未到期利息收入减少、新业务持续投入费用等因素的影响。未来随着微逆出货修复,储能业务营收增长,公司期间费用率有望明显改善。

   投资建议:公司渠道逐步开拓助力出货修复,储能业务快速发展,业绩有望迎来改善。考虑海外库存影响出货,我们调整盈利预测,预计2023-2025年公司归母净利润分别为5.91/10.07/14.55亿元(前值8.33/13.75/19.96亿元),当前市值对应PE分别为31/18/13倍。参考可比公司估值,维持目标价297元,对应2024年25×PE,维持"推荐"评级。

   风险提示:终端需求不及预期,产能扩张进度不及预期,市场竞争加剧等。