中国铝业(601600):3Q23业绩符合预期,原铝板块量利齐升

3Q23业绩符合我们预期公司公布3Q23业绩:1-3Q23实现营收1,884.04亿元,同比-17.23％;归母净利润53.52亿元,同比-0.85％,扣非净利润49.30亿元,同比+10.76％。3Q23营收543.42亿元,同比-20.85％,环比-19.83％;归母净利润19.36亿元,同比+105.35％,环比+20.70％。业绩符合我们预期,3Q23业绩同环比上升主要源于原铝板块量利齐升。

   3Q23原铝板块量利齐升,公司业绩明显改善。从主要品种产量看,3Q23公司实现冶金氧化铝产量423万吨,同比-3.64％,环比-0.47％;精细氧化铝产量95万吨,同比+7.95％,环比+23.38％;电解铝产量187万吨,同比-0.53％,环比+22.22％;煤炭产量347万吨,同比+35.55％,环比-1.42％。从业绩上看,原铝板块量利齐升带来公司业绩明显改善,3Q23毛利率15.77％,同/环比+8.08ppt/+5.84ppt。一是3Q23公司云南地区实现产能复产,电解铝产量同/环比-0.53％/+22.22％;二是铝价上行,长江铝锭价格3Q23同/环比+2.4％/+1.7％;三是成本下降,主要成本项氧化铝、动力煤、预焙阳极价格同/环比分别为-1.8％/+0.9％、-31.5％/-5.3％、-37.2％/-9.2％。

   资产结构不断优化,现金流继续改善。3Q23资产负债率54.34％,较年初下降4.33ppt。3Q23公司经营活动现金流净额100.94亿元,同/环比+131.25％/+58.81％。

   发展趋势新建项目提升产能规模,大股东增持彰显信心。据公告,公司内蒙华云三期42万吨/年电解铝(上大压小项目,实际新增17万吨/年)和广西华昇二期200万吨/年氧化铝项目稳步推进,我们认为投产后将提升公司电解铝和氧化铝产能2.3％和9.0％。

   公司2023年10月20日宣布增持计划,拟增持2.5-5亿元,截至10月26日,公司已增持0.45亿元,占股份0.04％。

   国内稳增长政策逐步落地,铝价有望延续上行趋势。我们认为,国内电解铝运行产能逐步触顶,云南枯水期临近,云南电解铝或仍有停产预期,供给端刚性偏紧;而需求端稳增长政策逐步兑现提振市场信心,在库存低位背景下,我们认为铝价有望延续上行趋势,公司作为全球电解铝龙头有望受益。

   盈利预测与估值我们维持2023/2024年盈利预测不变,当前A股股价对应2023/2024年14.3/14.2倍市盈率。当前H股股价对应2023/2024年8.5/8.2倍市盈率。

   A股维持中性评级,维持目标价7.2元,对应2023/2024年17.1/17.0倍市盈率,较当前有19％上行空间。H股维持中性评级,维持目标价4.9港元,对应2023/2024年11.2/11.1倍市盈率,较当前有22％上行空间。

   风险经济回暖不及预期,稳增长政策低于预期,价格出现大幅波动。