凯文教育(002659):精品高中待发力,亏损持续收窄

学校运营服务驱动营收高增,精品高中待发力;亏损持续收窄凯文教育2023年Q1-Q3实现营收1.91亿元,yoy+64.88％,主因学校运营服务和培训业务规模扩大;归母净利-2,563万元(yoy+57.56％),扣非净利-2,777万元(yoy+55.47％)。其中Q3实现营收6,310万元(yoy+12.43％,qoq+5.61％),归母净利-547万元(yoy+10.97％,qoq+42.70％)。公司23年前三季度收入约为我们前次预测的55％,考虑到朝阳凯文学校首届精品高中招生人数低于计划、校园利用率仍有待提升,我们下调23-25年收入预测至2.97/3.68/4.30亿元(前值:3.49/4.24/5.05亿元),对应BPS为3.71/3.72/3.75元(前值3.77/3.85/3.97元)。可比公司Wind一致预测23EPB均值为1.46x,考虑到公司职教业务刚起步,给予20％折价至1.17x23EPB,目标价4.33元,维持"持有"评级。

   朝阳学校首届精品高中招生低于计划,校园利用率待提升公司于22年2月与两所凯文学校签订协议,完成举办者变更后,公司将继续为两所学校提供校园资产运营租赁、品牌许可、素质教育课程、教育咨询服务、体育场馆运营和餐饮等服务。根据协议,23-25年公司将向两所学校收取租金合计1.48/1.72/1.92亿元,并收取特色高中学费的40％作为教育咨询服务费,收取学杂费的5％作为品牌及运维支持费用。考虑到后两项收入的增长与在校生人数增速关联度较高,而海淀学校已基本满员、朝阳学校首届精品高中实际招生数约为原计划的三分之二,故我们下调23-25年国际学校服务收入预测至2.07/2.32/2.53亿元(前值:2.58/3.00/3.50亿元)。

   素质教育业务持续拓展,上调培训业务收入预测此前我们假设23-25年培训业务(主要为素质教育)整体维持稳定。考虑到22年底公司开始运营北京西山滑雪场,并逐步将优质素质教育课程从校内拓展到校外,面向社会推广具有"凯文特色"的体育、艺术、科技培训,并提供完整的K12阶段系统营地教育,有望在增收的同时进一步打造以艺体培训为特色的差异化办学优势,我们估计23年培训业务收入有望翻倍增长至约6,000万元,并有望在25-26年进一步拓展。

   目标价4.33元,维持"持有"评级我们预计公司23-25年收入为2.97/3.68/4.30亿元,BPS为3.71/3.72/3.75元。可比公司Wind一致预测23EPB均值为1.46x,考虑到公司职教业务刚起步,给予20％折价,给予1.17x23EPB,目标价4.33元(前值4.58元),维持"持有"评级。

   风险提示:职业教育招生人数不及预期;疫情反复致线下教学活动受阻;教师及核心管理人才缺乏或流失风险;不动产出租率不及预期。