振华风光(688439):特种模拟电路先驱者,升级IDM模式打开成长空间-公司深度分析

高可靠模拟芯片核心供应商,乘行业东风迅速成长公司深耕集成电路行业50年,已成长为高可靠模拟芯片领域核心供应商,并依托"贵阳+成都+西安+南京"四位一体芯片创新研发体系不断完善产品布局,以信号链及电源管理器等系列产品为基础,主营产品可细分为放大器、转换器、接口驱动、系统封装和电源管理五大类,与各大军工集团形成长期稳固合作关系。受益于武器装备建设加速、信息化率提升及国产化需求驱动,公司业绩稳步高增,2018-2022年公司收入从1.75亿元增长到7.79亿元,CAGR为45.17％,归母净利润从0.37亿元增长至3.03亿元,CAGR为69.05％。

   公司所处军工电子行业为飞机、卫星、舰船和车辆等主战装备由机械化向信息化转变提供技术支持和武器装备的配套支持,受国防投入稳步增加、装备费占比提升、信息化投入增加、国产替代加速等因素驱动,军工电子行业规模呈快速增长趋势,预计2025年我国军工电子行业市场规模将达到5,012亿元,2021-2025年CAGR为9.33％。

   核心人员技术背景深厚,依托持股平台及战略配售深度绑定公司核心人员大多技术出身,多位高管和技术人员具有军工集团下属科研院所工作经历或芯片研发经验,科研实力强劲。为深度绑定核心员工,公司设立两大员工持股平台,并在上市时实施员工战略配售,目前公司员工通过上述渠道合计持有公司5.53％股权,公司高管及核心技术人员均持有公司股份,核心员工个人利益与公司中长期利益深度绑定。通过实施多层并重的创新人才激励机制,公司有望吸引和激励优秀人才与公司共同成长,确保公司中长期可持续发展。

   IDM模式铸就长期竞争优势,IPO超募资金奠定可持续发展IPO募投项目"晶圆制造"及"先进封装产业化"项目助力公司向IDM垂直整合型模式升级转型,在充分释放芯片设计能力的同时巩固行业领先地位。此外,公司IPO超募20.60亿元,除6.17亿元(占超募资金总额比例为29.96％)永久补充流动资金外,目前仍剩余14.43亿元(包括现金管理部分),将有力支撑公司中长期高质量发展。公司当前已建立贵阳、成都、西安、南京四地一体研发中心,预计超募部分剩余资金有望助力公司继续加大研发投入并进行产品横纵向拓展,进一步夯实平台化供应能力,奠定中长期可持续发展。

   投资建议:公司是高可靠模拟芯片核心供应商,产品布局完善,覆盖信号链及电源管理器等系列产品,在国防信息化建设加速及军用模拟芯片自主可控需求迫切的背景下有望充分受益。公司高管及核心人员技术背景深厚,公司通过持股平台及战略配售将核心员工利益深度绑定,助力中长期发展。此外,公司IPO募投项目有望推动公司向IDM模式转型并提升交付能力;且公司IPO超募20.60亿元,预计超募部分剩余资金有望助力公司继续加大研发投入并进行产品横纵向拓展,夯实平台化供应能力,为收入端持续增长奠定基础。预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.9、7.0及9.0亿元,给予23年51倍pe,对应6个月目标价125元,首次覆盖,给予"买入-A"评级。

   风险提示:研发不及预期;募投项目进展不及预期;产品价格下降风险;假设及盈利预测不及预期。