大元泵业(603757):泵业小巨人,多点开花打开长期成长空间-深度研究

公司在泵业领域深耕近三十年,产品包括民用泵与屏蔽泵两大类。2022年公司营收实现16.8亿元,同比+13.1％,其中民用泵(现农用为主)、家用屏蔽泵(壁挂炉、热泵用为主)、工业屏蔽泵(空调、化工用等)收入占比分别39％、44％、11％,近年高毛利率的屏蔽泵业务占比呈上升趋势;归母净利润实现2.61亿元,同比+77.1％。

   屏蔽泵:公司先发布局,加速国产替代1.家用:欧洲地区高价值量节能泵需求驱动增长。节能型屏蔽泵相对普通屏蔽泵能效和价值量更高,欧洲地区热泵和壁挂炉置换需求以节能泵为主,国内壁挂炉市场以非节能型为主。热泵领域:(1)欧洲方面,在能源安全及环境保护双重因素影响下,欧洲近年加快热泵推广。根据IEA,2022年欧洲热泵销售量接近300万套,同比增长近40％,远超全球平均11％的增速。(2)国内方面,根据产业在线,2022年热泵内销规模约192亿元,同比增长7％,双碳目标望刺激内销持续增长。壁挂炉领域:欧洲方面,壁挂炉以置换需求为主,每年总体保持600-700万台的置换量,其中80-90％为节能泵;公司积极拓产迎合需求:公司2022年具有400万台家用屏蔽泵产能,其中约150万台为节能泵,2024年中500万台新厂房完工望进一步提升产能。2.工业用:国产替代下稳健增长。屏蔽泵在化工市场(2020年市场规模160-200亿美元)有较多应用,此外还受益新兴领域如核电、光伏等下游清洁能源,以及半导体和医疗器械等市场的需求增长。目前国内的工业屏蔽泵市场仍由国外品牌主导,但内外资差距持续缩小,国产替代空间辽阔。公司持续受益国产替代,中高端定位支撑盈利能力:2017-2022年公司化工、空调制冷屏蔽泵业务收入CAGR分别35％、15％,成长性较强; 公司坚持中高端市场定位,化工、空调屏蔽泵产品毛利率近年基本维持在30％以上。

   民用水泵:农用泵拓产提份额,商用泵布局提盈利1.农用泵:积极拓产提份额。2014-2017年全球市场水泵市场规模CAGR约4％,预计到2024年将达到665亿美元。根据南方泵业(2016年预测),农用水泵作为泵业子行业,2015年全球农用水泵市场将超过60亿美元。从整体泵行业格局上看,海外企业占据高端市场,国内企业以中低端市场为主,国内行业集中度较低。公司拓产提份额:公司于2022年11月公告可转债募集说明书,募集资金用于300万台高效节能水泵项目(22年小型潜水电泵、陆上泵和井用潜水电泵合计销量约141万台)。2.商用泵:2022年公司投资设立雷客泵业(持股51％),专注高端节能用泵研发,其第二代绿色智能工厂将于2024年投入使用。中高端节能泵产品附加值高,我们预计受益商用泵领域开拓,公司民用泵业务的盈利能力望持续提升。

   液冷泵:氢能、锂电发展,望进入高速成长阶段2022年公司液冷泵业务实现营收0.4亿元,同比增长超过2倍。1.氢燃料电池液冷泵:根据中汽协数据,2022年中国氢燃料车销量为3367辆,同比增长112％。公司氢燃料电池液冷泵2021年已与60余家主流燃料电池客户建立合作关系,产品突破了国际企业技术的封锁,未来望受益氢燃料车渗透提升。2.锂电池热管理用电子水泵:公司电子水泵主要应用在锂电新能源车及储能领域。(1)电动车领域:公司产品已获得奇瑞、零跑等客户的认可;(2)储能领域:公司的相关产品填补了国内新型储能电子水泵的产品空白,2022年公司已开始小批量接受客户订单。

   盈利预测:

   我们维持盈利预测,我们预计2023-2025年公司收入20.7、25.0、29.6亿元,归母净利润为3.4、4.3、5.3亿元,对应EPS分别2.05/2.59/3.19元,以2023年9月26日收盘价25.15元计算,对应PE分别为12/10/8倍,可比公司2023年平均PE为14倍,考虑到公司成长性和可比公司估值水平,我们上调评级,从"增持"评级上调至"买入"评级。

   风险提示下游需求不及预期、行业竞争加剧、订单获取不及预期、上游原材料成本波动等风险、海运运费上涨以及港口堵塞造成货物交付不及时风险、新技术迭代风险、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。