望变电气(603191):立足输配电近三十载,打通上下游全产业链-首次覆盖报告

深耕输配电行业,贯通上游取向硅钢

   公司背景:公司为全国为数不多的打通上游关键原材料的输配电服务提供商,集材料加工-制造-解决方案为一体。深耕输配电和硅钢行业多年,技术基础坚实,掌握多项行业核心专利。客户基础广泛,已建立起以西南地区为核心,华中地区、华南地区等快速增长区域相结合的销售区域布局,硅钢产品远销境外多个国家。

   业绩:18-22年营收和净利CAGR分别为29.66％和53.7％。公司取向硅钢业务收入占比提升,22年占比为59％。2023H1公司整体营收为12.35亿元,同比增长9.82％。归母净利润为1.54亿元,同比增长32.00％。分业务来看,2022年公司的硅钢业务和输配电及控制设备业务的收入分别为14.89和9.77亿元,同比分别增长45.55％和15.62％。

   取向硅钢业务发展迅速,公司积极扩大产能布局。

   2018-2022年,公司的取向硅钢业务收入稳步上升,CAGR达59.17％。公司取向硅钢排名领先:取向硅钢成本约占单台变压器生产成本的30％-40％,主要用于变压器(铁心)的制造,是各类变压器关键原材料。2022年公司取向硅钢产量11.12万吨,排名全国第三,民营企业第一,产销率达103.51％。新建产能:公司于2022年6月投建八万吨高端磁性新材料项目,2023年6月30日项目部分产线投产,预计2023年将会新增2-3万吨产量;由于国外设备的制作周期较长,预计2024年6月全面投产,当年可新增5-6万吨产量。

   输配电业务稳中有进,23H1营收同比增长42.66％。

   2018-2023H1公司输配电及控制设备业务营收保持较快的增速,23H1业务营收同比增长42.66％。由于能源转型、碳减排的需求和新能源、智能电网的快速发展等多重利好因素刺激,增长势头有望持续。

   一体化产业链优势:公司打造了从取向硅钢到变压器的一体化产业链,能够保证更高的变压器生产效率、产品质量,更低的生产成本,形成显著竞争优势。公司依托于一体化产业链,与国家电网、南方电网及其旗下多省市的电力公司、供电局等建立了长期稳定的合作关系。

   投资建议:公司立足输配电行业,向上打通上游关键原材料,一体化产业链优势明显。我们预计公司2023-2025年营收分别为30.45、40.05、50.51亿元,对应增速分别为20.5％、31.5％、26.1％;归母净利润分别为3.70、5.10、6.71亿元,对应增速分别为24.0％、37.9％、31.7％,以9月21日收盘价作为基准,对应2023-2025年PE为14X、10X、7X。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:宏观经济和行业环境恶化风险;市场竞争加剧风险;应收账款无法收回风险;项目建设不及预期风险。