上海新阳(300236):电镀清洗技术国内领先,高分辨光刻胶量产在即-深度研究

核心电镀清洗技术升级,外购拓展涂料业务。公司成立于1999年,以半导体用电子化学品和配套设备起家,发展前十年自研第一代电子电镀和清洗技术,半导体封装引线脚工艺取得重大突破;成立后十年,突破第二代电镀和清洗技术,填补我国芯片制造铜互连工艺材料的空白,是目前国内唯一能满足芯片90-14纳米铜制程全技术节点对电镀清洗产品要求的企业,同时开发蚀刻液、研磨液、光刻胶等半导体材料。此外,公司于2013年通过收购江苏考普乐进军氟碳涂料领域,涂料成为公司主要业务之一。

   聚焦半导体电子化学品,新建产能待释放。公司正在推动子公司江苏考普乐(经营涂料业务)新三板独立挂牌,本部将集中资源布局半导体材料。公司现有上海本部、合肥第二工厂和上海化学工业区三大生产基地,2022年在产的上海本部基地电子化学品产能达1.9万吨/年;合肥第二生产基地一期1.7万吨/年(含500吨光刻胶)预计于23Q4投产,总投资3.35亿元,二期5.3万吨/年产能预计24H2投产;上海化学工业区拟建设3万吨/年电子化学品、500吨/年光刻胶,预计2025年底前竣工,2026年6月底前投产。公司电子化学品规模保持强劲增势,三大基地产能释放后,核心业务将进一步聚焦半导体材料。

   高分辨率光刻胶量产在即,部分产品订单陆续落地。公司合计规划I线、KrF、ArF干/湿法半导体光刻胶产能1513吨,包括上海本部513吨,合肥基地500吨,上海化学工业园500吨,同时规划有10000吨光刻胶稀释剂。公司目前已有ArF干法、ArF浸没式、KrF、I线等产品超10种款式,30项验证进行中。其中,I线、KrF光刻胶已在超10家客户端提供样品进行测试验证,部分产品已获得晶圆制造企业小批量连续订单;KrF厚膜光刻胶于2022年如期实现稳定量产;ArF干法光刻胶于2022年开始小批量销售,目前正处于客户认证阶段,预计2023年开始稳定量产;ArF浸没式光刻胶的研发进展顺利,ASML-1900 光刻机安装调试基本结束。

   行业前景:终端基本面有望修复,国产半导体材料空间广阔。WSTS最新预测数据显示,2023年全球半导体市场规模将下降10.3％,2024年同比上升11.8％。今年下半年半导体企业的重点仍是去库存,预期2024年库存去化、供应格局改善、需求回暖带来的整体基本面趋好和企业业绩回升趋势有望显现。同时,当前国内芯片仍高度依赖进口,全球晶圆产能正逐步向国内转移,国产半导体材料市场空间广阔。未来随着终端半导体产业基本面渐修复、国产大尺寸晶圆产能不断扩张、先进封装技术的广泛应用,我国集成电路用湿电子化学品、光刻胶、电镀封装材料等的需求量也将不断增加。

   盈利预测及投资评级。新建电子化学品项目投产在即,功能性湿电子化学品和光刻胶及配套试产能释放、产量逐步增长,叠加下游半导体、显示面板产业基本面逐渐改善带来需求上行,预计公司业绩将实现持续增长,预计2023-2025年实现营业收入分别为13.45、18.49、24.86亿元,归母净利润为1.57、2.05、2.88亿元。对应2023年9月4日收盘价PE73.5、56.2和39.9倍,首次覆盖给予"推荐"评级。

   风险提示:1、终端需求增速不及预期。若半导体等终端产业基本面修复不及预期,需求难回暖,则公司电子化学品业务增速可能受限。2、市场竞争加剧、产品价格大幅下行的风险。若可比公司实现技术突破、大幅提高产能规模,则可能造成部分产品产能过剩、市场竞争加剧的风险,进而导致相关产品价格下行,毛利被大幅压缩。3、原材料价格大幅波动的风险。若基础化工原料受极端气候、海外地缘政治等因素影响,厂家开工受阻,供需基本面和库存结构出现较大变动,则原料价格可能出现较大波动,从而造成公司生产成本的大幅抬升。