海汽集团(603069):主业承压,海旅免税注入进程有望提速-23H1半年报点评

海汽集团发布23年半年报:23H1实现收入3.83亿元/+5.8％,归母-0.46亿元/-41.9％,主因新型客运业务及汽车服务业务仍处培育期、尚未形成规模效益,而传统班线客运业务萎缩形成拖累;23Q2营收1.92亿元/+12.7％,归母-0.14亿元/+11.4％,扣非-0.18亿元/+19.3％,实现毛利率14.06％/-1.0pct,实现净利率-7.62％/+2.1pct。

   分业务来看:1)23H1公司运输收入2.39亿元,其中公车公营模式实现收入1.66亿元、占比约69％,责任经营形式实现收入0.74亿元,占比约31％,公司打造多运输方式协同发展的综合客运服务体系,推动传统客运模式变革;2)汽车服务板块销售油料3373万升,并实现充电桩销售额0.05亿元/+44％、汽车销售额0.67亿元;3)商业运营板块完成琼中汽车站、屯昌汽车站、海口汽车东站空间布局调整,预计调整后每年可新增租金收入约0.04亿元,23H1实现租金收入0.30亿/+4％。

   重组审核申请恢复,注入进程有望提速:23年5月此次重组已获海南省国资委批复,6月因财务数据接近到期公司申请中止审核,随相关材料更新完成当前公司已向上交所申请恢复审核,后续尚需待上交所通过及证监会注册,预计注入进展仍为公司当前股价核心催化剂,建议持续关注。

   重组方案4月调整:拟以40.80亿元交易对价向海南旅投购买海旅免税,其中股份对价34.68亿元(以11.09元/股向海南旅投发行3.13亿股)、现金对价6.12亿元,并定增募资不超14亿元,预计全部交易完成后旅投将持股海汽43.81％,海汽将持股海旅免税100％。海旅免税预计23-25年实现营收50.45、61.31、74.17亿元,承诺净利润1.98、3.26、4.80亿元。若按业绩承诺、最大程度增发股本、原有业务30亿市值计算,当前股价对应23-25年免税业务隐含PE估值分别为46、28、19倍。

   海旅免税盈利能力显著提升:1)从财务数据来看,海旅免税23年1-5月实现营收、净利润分别20.76、1.05亿元,实现毛利率19.2％、净利率5.1％,其中免税收入19.13亿元,毛利率18.7％;2)从品类结构来看,①线上:香化/电子产品占比分别70％/30％、毛利率分别21％/2％;②线下:香化占比67％、毛利率31.5％,配饰/服饰/箱包/珠宝占比10％/7％/4％/6％,毛利率分别26％/32％/36％/14％;3)从采购能力来看,22年海旅免税向拉格代尔采购比例同比-9pct,截至23年6月其已引进1033个品牌,并与万宝龙、伯爵等716个品牌建立直采关系,采购能力持续增强,有望助力客流吸引力及盈利能力提升。

   加快有税商业布局、走出海南:1)进一步把握海南优势奥莱,华庭奥莱选址三亚CBD、与海旅免税城距离小于1km,将于23年9月装修完工,当前招商进度约90％,有望成为免税业务的良好补充,公司预计华庭项目23-25年有望实现收入分别0.37、1.23、1.95亿元,贡献净利润分别-0.46、-0.07、0.52亿元;2)海旅免税新增设立控股子公司桂林海旅、持股51％,定位于购物、餐饮娱乐一体化零售综合体。

   投资建议:公司收购海旅事项有序推进,我们看好海旅免税成长潜力,整合后有望为公司注入发展新动能。暂不考虑海旅免税,我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为-0.66、0.31、0.39亿元。海旅免税背靠海南国资委享有较强资源禀赋、核心管理层经营理念创新,收购后有望进行资源整合,随着离岛免税红利持续释放,期待销售及利润率爬坡,我们预计公司享有较大业绩弹性。

   风险提示:重组事项推进进展不及预期;政策风险;市场竞争加剧等。