士兰微(600460):收入增速稳健但仍录得亏损-2Q23业绩回顾

快速增长的IGBT(1H23同比增长超过3倍)和智能功率模块IPM推动2Q23收入环比增长17％。

   我们预计2023年将会是士兰微利润下滑的第二年,净利润可能减少一半以上,尽管收入有望实现两位数增长。

   维持"持有"评级,下调目标价至23.50元(基于35倍的2024年P/E)。

   2Q23业绩回顾:在智能功率模块IPM和IGBT强劲需求的推动下,2Q23收入环比增长17％/同比增长10％至24.09亿元,略高于Wind一致预期。然而,考虑到消费类电子需求复苏慢于预期,导致持续的价格压力和较低的产能利用率,2Q23毛利率环比下降3.7个百分点/同比下降8.3个百分点至22.5％,与2020年水平相似。我们对2023年下半年因价格持续承压,对利润率前景带来不利影响持谨慎态度。由于公司金融资产公允价值变动带来亏损3.74亿元,导致2Q23录得净亏损2.55亿元,是2020年以来的第一次季度亏损。

   产品加速上量,带动营收增长:2023年上半年IGBT收入(包括分立器件和功率集成模块PIM模块)同比增长超过3倍至5.9亿元,反映出士兰微持续向高端市场转型的努力(工业和新能源领域占公司电路/器件成品销售收入比例约30％)。我们预计2023年下半年混合动力电动汽车渗透率的上升有望推动公司IGBT收入增长,因为单车的产品使用量将增加。根据公司半年报信息,公司目前2万片/月的12寸IGBT产能可以支持其未来的市场扩张,而持续的产品上量能够提高其12寸产线的盈利能力。此外,SiC模块适配汽车主驱应用(目前6英寸SiC芯片制造产能为3千片/月;目标仍然是在2023年底达到6千片/月)仍然是公司今年的重点。此外,2023年上半年IPM收入同比增长超过42％至人民币9.4亿元,出货量同比增长51％,表明士兰微随着需求复苏扩张其在家电领域的市场份额。凭借公司IPM在家电领域的领先地位,士兰微的IPM也应用于汽车空调/工业类电机驱动,使用量达到60万颗/560万颗。

   盈利预测更新:尽管宏观环境充满挑战,我们预计士兰微今年将实现～10％的收入增长,并将2023年/24年/25收入预测微调+1％/-1％/-1％。考虑到毛利率下滑和非经营性亏损的负面影响,我们将2023年/24年/25年净利润预测分别下调8％/2％/4％。

   维持"持有"评级,下调目标价至23.50元:我们新的目标价基于35倍的2024年P/E(此前为40x),仍处于2015-17年公司股价交易区间的低端,彼时士兰微进入向上复苏阶段。我们维持"持有"评级,尽管我们认为士兰微的产能逐步爬坡有望受益于潜在需求复苏,但是我们对其定增计划完成后将会稀释每股收益表示谨慎。

   风险提示:下行风险--下游行业需求不及预期,市场竞争加剧,研发进度延后,产能建设进度延后。上行风险--下游行业需求好于预期,公司产品进度和竞争力好于预期,产能建设进度好于预期,制造产能紧缺的情况下公司自有产能发挥优势。