国检集团(603060):内生外延多元成长,纵深横阔迈向综合-首次覆盖报告

中建材旗下检测龙头,多元布局驱动规模扩张。公司为中国建材总院旗下建筑建材检测龙头,2016年上市以来持续推动"跨领域、跨地域"扩张,当前业务覆盖全国22省,涉及建筑建材、环境、智能制造、食品等多个领域,2016-2021年营收复合增速达27％,规模快速扩张。公司毛利率、ROE均优于同业可比,且现金流表现优异,整体盈利质量较高。

   检测赛道长坡厚雪,头部效应逐步显现。需求端:检验检测市场规模超4000亿,下游涉及宏观经济各行各业,其中建筑建材为第一大检测市场,规模超1000亿。检测行业整体景气度受宏观环境影响,下半年需求端政策出台有望带动行业需求边际改善。供给端:当前检测行业CR5约3％,格局极度分散,头部机构依托新设、并购等方式加快规模扩张,近年来集中度稳步提升,行业头部效应初显,后续有望逐步孕育本土综合检测龙头。从盈利模式看,剔除军工等高资源壁垒行业,检测业务的稳态毛利率中枢约50％,净利率约15％-20％。

   检测布局持续多元,新业务增长动力强劲。公司定位综合检验认证集团,当前已初步形成检验检测、认证评价、智能制造、计量校准、技术服务五大业务平台,其中检验检测为核心主业,2022年营收占比72％:1)建工建材检测为核心优势板块,2022年起业务结构显著优化,新建房占比持续下降,后续受益存量房鉴定渗透率提升、基建领域开拓,业务有望维持稳健增长。2)环境检测受益土壤三普加快推进,业务增量可期。3)食农等其他检测领域加快布局,外延并购持续推进,产品线逐步多元。新兴业务中:1)水泥智能实验室业务在双碳及智能制造政策驱动下,需求快速释放,叠加EPC工程成本下降,业主资本开支动力增强,今年业务有望实现快速增长。2)双碳领域技术储备持续丰富,业务先发优势明显,可提供碳排放全流程管理服务,待碳减排强制性政策落地、碳交易市场进一步打开,碳咨询、碳核查业务有望快速放量。

   检测巨头基因凸显,股价有望迎戴维斯双击。从海外检测龙头复盘看,综合检测机构在成长阶段PEG约为1.5倍,成熟期PE约20-30倍,较单一领域检测公司具备显著估值溢价。从股价拐点看,综合检测机构在布局开拓前期,受折旧增长及并购磨合影响,利润率通常有所压降,估值扩张动力较弱,上行拐点通常为盈利释放前夕。公司内部管理体系完善,并购投资战略优异,且主业增长点清晰,综合检测巨头基因凸显,后续随着规模效益及并购协同效应释放,利润率有望迎来上行拐点,估值、EPS同步上行,股价有望迎戴维斯双击。

   投资建议:我们预测公司2023-2025年的归母净利润分别为3.1/3.8/5.0亿元,同比增长22％/25％/31％,对应EPS分别为0.38/0.48/0.63元。当前股价对应PE分别为27/22/17倍,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:业务布局开拓不及预期、并购标的业绩不及预期等。