坤彩科技(603826):高端钛白粉有望贡献业绩-跟踪点评

2022年公司业绩承压,珠光材料业绩有望实现企稳回升。2022年公司实现营收、归母净利润为8.2、0.9亿元,同比-8％、-39％,23Q1实现营收、归母净利润为2.4、0.1亿元,同比+22％、-49％。2022年珠光材料营收占比为94％,受涂料行业景气下行、成本提升而业绩下滑,营收同比-13％,毛利率同比-0.8pct。

   随宏观经济回升、四氯化锡、液碱、煤炭等原材料与能源成本降低,公司珠光材料营收及毛利率有望回升。

   盐酸萃取法钛白粉项目投产,产能逐步释放,成本有望降低。根据公司2022年年报披露,公司全资子公司正太新材一期年产20万吨二氧化钛项目,已经正式投产,通过生产工艺技术不断优化,产能持续释放,产品质量持续提高,目前产品质量媲美进口氯化钛白、氧化铁标准,得到终端客户的一致好评。2022年公司钛白粉营收0.46亿元,毛利率为6％,目前产能20万吨,产能利用率不足,摊薄折旧费用较高,拖累毛利率。根据公司在上证e互动平台回复,23Q1钛白粉销售量为3120吨,我们认为,公司产能逐步释放,成本有望降低。

   高端钛白粉产能持续扩张。海外巨头占据高端钛白粉市场主要份额,科慕具备氯化法钛白粉产能125万吨,为高端钛白粉的代表公司。根据海关总署,2023年4月我国钛白粉进口、出口均价分别为3.62、2.24美元/kg,中国高端钛白粉竞争力仍然不足。公司萃取法钛白粉TiOEX–803报价2.98万元/吨(2023年5月25日),对标海外高端年产能,根据其公告,公司计划通过定增扩大钛白粉产能至80万吨,定增已于2022年9月份获取中国证监会核准批复。我们看好公司未来高端钛白粉产能逐渐扩张会带来的发展空间。

   风险因素:宏观经济波动;公司萃取法钛白粉市场推广不及预期;公司萃取法钛白粉产线调试及开工水平不及预期;公司副产品氧化铁销售进展不及预期导致处理成本较高;公司定增进展不及预期。

   盈利预测、估值与评级:公司向钛白粉行业进军,全球首套20万吨萃取法钛白工艺生产线进入正式生产阶段,实现销售,中期将扩产至80万吨高端钛白粉产能,通过高附加值带来新的利润增长点,极大提升盈利能力。考虑到2022年公司钛白粉销售进展低于预期,我们下调公司2023-2024年归母净利润预测至4.64、8.19亿元(原预测为10.36、15.35),新增2025年归母净利润预测为13.5亿元,对应公司2023-2025年归母净利润CAGR为70％。考虑到高端钛白粉产能逐步释放,公司业绩有望迎来飞跃,同时参考公司近三年PE-TTM估值10/20/40分位数分别为102/106/114倍,给予公司1倍PEG,对应2023年70倍PE,下调目标价至70元(原目标价为77元),维持"买入"评级。