中化国际(600500):短期业绩承压,新材料孵化加速

事件描述事件一:4月27日晚,中化国际发布2022年度报告,实现营业收入874.49亿元,同比增长8.25％;归母净利润13.11亿元,同比减少39.15％;实现扣非净利润8.33亿元,同比增长53.42％,基本每股收益0.46元。其中,公司第四季度实现营收215.10亿元,同比减少3.72％,环比减少0.07％;归母净利0.21亿元,同比转正,环比减少93.33％;扣非归母净利润-3.44亿元,同比下降11.33％,环比转负。事件二:4月27日晚,中化国际发布2023年一季报,第一季度实现营收147.66亿元,同比减少21.64％,环比减少31.35％;归母净利润1.13亿元,同比减少71.32％,环比增加438.10％;扣非归母净利润-0.56亿元,同比减少117.73％,环比增加83.74％。

   2022全年扣非归母实现高增长,宏观环境冲击下经营稳健归母净利润同比下降有上年同期出售扬农化工的不可比因素,剔除扬农股份股权出售收益及扬农股份经营数据相比均有大幅增长,其中收入增幅约18％,归母净利润增幅约159％,扣非后归母净利润增幅约93％。从盈利水平来看,2022年公司毛利率8.66％,同比-1.47pct;净利率2.49％,同比-5.66pct。公司上半年克服疫情的不利影响,盈利超预期。下半年疫情反复以及需求下行导致整体经营压力增大,存货损失拖累利润,但公司积极以量补价,一方面积极开拓国际市场,另一方面连云港C3项目部分装置、泰国防老剂项目、扬州改性ABS项目、尼龙66项目等实现投产,平滑周期性波动。

   四季度业绩承压,一季度轻装上阵改善明显四季度ECH、防老剂等盈利下滑,存货损失拖累经营性利润,积极拓张产品销量缓冲业绩压力。非经营损益部分主要来源于2022年度政府补贴,2022年Q4扣非业绩-3.44亿元环比承压。由于疫情反复及需求下滑使得公司主要产品的价差明显缩窄,公司盈利能力下降,同时四季度计提了4.96亿元资产减值损失,前期存货损失计提为主要影响因素;但公司积极以量补价,各主要产品销量环比均有较大幅度增长。2022Q4公司氯苯/氯碱/树脂/防老剂产品板块产量分别环比+62.42％/+18.59％/+60.49％/+8.39％,销量分别环比+43.16％/+16.11％/+56.74％/-20.15％。拆分板块来看,2022Q4公司氯碱产品板块中,氯化苯-苯/双酚A-苯酚-丙酮/环氧氯丙烷-丙烯-液氯价差环比变动+37.82％/-9.62％/-34.08％,需求下行导致双酚A和环氧氯丙烷价差收窄明显。烧碱-原盐价差有所修复,环比+14.76％。此外,公司树脂产品板块由于下游需求不畅,2022Q4公司树脂产品平均售价环比-11.64％,根据市场数据,环氧树脂-环氧氯丙烷-双酚A-49％烧碱价差环比+1.47％。防老剂板块,公司橡胶防老剂2022Q4平均售价为27471.2元/吨,同比/环比-0.08％/-8.50％,防老剂6PPD-苯胺-MIBK环比-10.93％,盈利能力有一定下滑。一季度盈利环比改善,防老 剂盈利提升。2023Q1公司氯苯/氯碱/树脂/防老剂产品板块产量分别环比-29.39％/+4.20％/-23.70％/-10.32％,销量分别环比-28.00％/-22.10％/-17.81％/+0.69％。市场需求较弱及春季因素导致公司产品产量销量均缩减。氯化苯-苯/双酚A-苯酚-丙酮/环氧氯丙烷-丙烯-液氯/烧碱-原盐/环氧树脂-环氧氯丙烷-双酚A-49％烧碱/尼龙66-己内酰胺/ABS-苯乙烯-丙烯腈-丁二烯价差环比变动-55.31％/-40.27％/-7.86％/-24.44％/-2.38％/-9.44％/-25.97％。防老剂板块价差修复,6PPD-苯胺-MIBK价差环比+9.40％,在行业需求低迷的背景下,该板块盈利韧性较强,作为行业龙头行业地位稳固,为公司提供盈利基石。2023年,我们认为主要产品需求有望逐季改善,目前已来到基本面拐点。

   投资建议由于下游产品需求下滑超出预期,我们下修公司2023-2024年业绩预测,我们预计2023-2025年公司实现归母净利润分别为9.77、15.17、19.96亿元(2023、2024年前值为19.84、27.46亿元),对应PE分别为22.79、14.69与11.16倍,维持"买入"评级。

   风险提示原材料及主要产品价格波动引起的各项风险;安全生产风险;项目投产进度不及预期;宏观经济下行。