天康生物(002100):生猪产能释放,23年目标280+万头-年报点评

2022A/23Q1年归母净利润3.02/-0.14亿元公司发布2022年度报告与2023年一季报:2022年实现营业收入167.32亿元,yoy+6.50％(22年报财务数据调整后,下同),实现归母净利润3.02亿元,同比扭亏(21年亏损7.03亿元),低于我们预期(4.58亿元),主要由于生猪业务成本略高于我们预期。23Q1营业收入38.91亿元,yoy+14.71％,归母净利亏损0.14亿元,同比减亏(22年同期亏损0.70亿元)。23年猪价较低,我们下调公司23年生猪业务毛利率,相应下调23年盈利预测,我们维持公司24年盈利预测并给出25年预测,预计公司23-25年归母净利润分别为13.71、16.99、17.34亿元,对应BVPS分别为6.88、7.99、9.21元。参考可比公司23年1.69倍PB估值,给予公司23年1.69倍PB,目标价11.63元,维持"买入"评级。

   养猪成本改善,饲料动保业务稳健增长公司22年实现扭亏为盈,主要原因是公司养猪成本改善,带动公司整体实现盈利。22年:1)生猪:出栏202.72万头,同增26.44％,贡献收入36.9亿元,同增22.75％,我们估算完全成本18元/公斤左右、全年亏损1亿元左右;2)饲料:全年销售232.22万吨,贡献收入55.31亿元,同增7.7％,毛利率9.81％,同比-3.54pct,主要系原材料成本有所上升;3)动保:贡献收入9.27亿元,同降2％。23Q1:猪价跌幅较大,受此拖累,公司整体业绩出现亏损。Q1出栏生猪57万头,同增51％,贡献收入9.58亿元,同增97％,我们估算23Q1完全成本在17元/公斤左右。

   规模扩张有望持续、成本改善仍然可期22年报披露,公司23年出栏目标为280-300万头,我们认为随着公司在河南、甘肃等地的生猪产能不断释放,公司23年有望完成目标。公司23Q1固定资产达到51.46亿元,同增21％,有望支撑23-24年生猪出栏量的较快增长。成本方面,目前公司新疆基地运营成熟、成本较低,但河南、甘肃等基地因为产能利用率、生产管理还有优化空间等因素,成本高于新疆基地,未来随着公司生产指标的提升,成本仍有较大下降空间。

   目标价11.63元,维持"买入"评级我们预计公司23-25年归母净利润分别为13.71、16.99、17.34亿元(前值19.08/16.99/-亿元),对应BVPS分别为6.88、7.99、9.21元(前值6.81/7.83/-)。参考可比公司23年1.69倍PB估值,给予公司23年1.69倍PB,目标价11.63元(前值15.17元),维持"买入"评级。

   风险提示:生猪产能恢复不及预期,动保行业竞争格局恶化风险,非瘟疫情出现反复,猪价不及预期,成本下降幅度不及预期。