花园生物(300401):全球维生素D3龙头,一纵一横打开发展天花板-首次覆盖报告

全球维生素D3龙头供应商,规模及成本优势突显。公司维生素D3板块主要产品有羊毛脂胆固醇、VD3、25-羟基VD3、精制羊毛脂四大类。在传统VD3方面,公司经过二十多年已成为全球生产规模最大的企业,饲料级VD3产能预计达3600吨。

   目前VD3处于价格周期底部,公司凭借一流的工艺技术与强大的成本控制,规模优势有望进一步扩大。在VD3上游方面,NF级胆固醇为唯一合法上游原材料。公司是全球主要供应NF级胆固醇的生产商之一,金西基地投产后羊毛脂胆固醇产能有望成为全球第一。公司通过原材料的成本优势叠加产能优势,构筑长期成长空间。

   纵向发展打通维生素D3全产业链,与帝斯曼长期战略合作彰显公司实力。公司独具维生素D3全产业链生产能力,将产品从传统VD3拓展至25-羟基维生素D3。25-羟基维生素D3为高技术壁垒、高附加值产品,是维生素D3的有效替代物,目前全球仅帝斯曼与公司具备批量生产25-羟基维生素D3能力。帝斯曼为国际营养保健品龙头企业,公司多次与其签订长期合作协议,提供胆固醇、25-羟基维生素D3原、7-脱氢胆固醇等产品。与大客户的深度合作将共同推动25-羟基维生素D3市场渗透率,加速维生素D3产业链升级,也是公司具备国际一流的产品质量、生产技术、供应能力等综合实力的体现。

   横向发展布局医药产业,有望打开原有周期产品的天花板。一方面,公司于2021年11月收购花园药业,正式进入医药领域。公司目前共有5个产品进入集采名单,推动医药板块的业绩快速增长,此外还有4个在审品种及6个在研品种。另一方面,公司依托于现有维生素D3的产业链优势,布局全活性维生素D3及其类似物进入下游骨化醇类原料药和制剂领域。骨化醇类药物用于治疗骨代谢疾病,新品类将拓宽公司原有产品结构,助力转型升级。

   我们预测公司2022-2024年每股收益分别为0.91、1.22、1.53元,参照可比公司估值,我们给予公司的合理估值水平为2023年的17倍市盈率,对应目标价为20.74元,首次给予买入评级。

   风险提示

   维生素D3价格波动风险、公司金西科技园建设及产能释放不及预期风险、医改政策变化风险、药品集中采购未中选风险、假设条件变化影响测算结果的风险等。