亿华通(688339):政策驱动燃料电池出货量高增

事件评论

   产品仍处于快速迭代期,售价下行拖累收入提升幅度。氢能燃料电池相关政策持续落地,2022年作为燃料电池示范城市示范应用第一年,行业增速较高,上险口径来看,2022年商用车上险数据累计装机功率473.1MW,同比增长171.3％,但其增速与公司收入增速差距较大,主要原因在于燃料电池系统产品处于快速迭代期,过去几年价格平均年降超过30％,示范期内产品价格持续下行导致增量不增收,公司2022年前三季度燃料电池平均售价为4,676元/kW,推测2022年平均售价在4,600元/kW左右,2021年全年平均售价为8,843元/kW,单价降幅接近50％。未来预计售价降幅将逐渐放缓,行业高景气将在公司的营业收入和利润端逐步得以体现。

   自用电堆比例提升,毛利率同比回升明显。2022年前三季度综合毛利率为41.20％,同比提升10.81pct(Q3单季度毛利率为45.29％,+15.48pct),主要原因在于去年同期冬奥相关订单采购较多第三方电堆(主要是丰田金属板燃料电池电堆)导致成本上行明显,从2022年开始,自用石墨板电堆占比开始回升,毛利率也进一步恢复至原有水平。

   产品研发攻关推广期,费用投入持续提升。目前氢燃料电池行业处于推广前期,公司研发投入较高,2022前三季度期间费用率为69.36％,同比提升24.78pct,其中管理及研发费用率达58.36％,同比提升23.01pct,是主要增量,原因在于公司持续引进各方面专业人才提升人才队伍水平。此外公司2022年完成H股发行,上市发行费用对2022年业绩也有所拖累。

   进入第二年示范推广期,燃料电池车推广有望持续加速放量。2023年五大示范城市已经进入第二年示范推广期,预计在第一年示范期推广速度相对较慢的河北、河南等市场将提速放量,北京地区燃料电池推广量也有望维持高增。未来来看,我们认为公司仍将受益于燃料电池行业高增:1)2022年货车装机量占比已达73.7％,意味着经济性逐渐被市场接受;2)单车装机功率持续提升,产品性能持续提升。此外,公司子公司近期与宇通集团签订采购合同,约定宇通集团2023年向亿华通采购500台燃料电池发动机及相关物料,预计将对公司未来业绩形成一定支撑。?目前公司已经完成香港上市,募集资金用途包括开发下一代集成研发平台、为在研项目提供资金和进一步投资合资企业及联营公司,成功融资显著提升公司的资金实力。预计公司2022-2023年收入分别为7.6亿元和11.1亿元,维持"买入"评级。

   风险提示1、燃料电池汽车推广节奏低于预期;2、存货减值及应收账款坏账风险。