亚玛顿(002623):Q3价格下调影响业绩,看好Q4产业链供需改善下价格回暖-三季点评

事件:公司发布三季度业绩报告,22Q1-Q3公司实现营业收入22.85亿元,同比上升61.66％;归母净利润5917.42万元,同比上升46.2％;扣非净利润3923.89万元,同比上升182.15％;22Q3公司实现营业收入8.16亿元,同比上升51.93％;单季度归母净利润1618.79万元,同比下降5.86％;单季度扣非净利润1163.21万元,同比上升239.44％。

   Q3价格下调/成本高位,盈利空间受压缩。光伏玻璃价格经历Q2两次上调后,分别在7月初和9月初经历两次价格下调,其中3.2mm镀膜玻璃Q3下调2元/平米至26.5元/平,2.0mm镀膜玻璃Q3下调1.92元/平米至20元/平,另一方面主要原材料中纯碱价格有所下调但仍处高位,同时燃料价格天然气/石油焦等价格环比/同比上行,价格下行叠加成本上行,公司盈利空间受到较大压缩,22Q3毛利率为8.09％,相比22Q2下行1.29pct。公司期间费用管控稳定,22Q3期间费用率为5.1％,21Q3为5.2％,同比费用率小幅小降,其中销售/管理费用率相比去年同期分别减少0.6/1.2pct,公司经营管理效率有所提升。

   Q3经营性现金流为负,购置原材料和应收增多所致。公司22Q3收现比为0.56x,21Q3为0.52x,相较去年同期现金回收率小幅提升。应收款项方面,公司当期应收账款和应收票据分别同比增长59.2％/114％,同时由于现汇购买原材料等支出,22Q3购置商品/服务的现金流出同比增长56％,两方面因素影响下,公司当期经营性现金净流出0.13亿元。受产业链供需关系影响,光伏玻璃面临一定的现金流管控压力。

   Q4硅料产能投产节奏加快,供需或有效改善。Q3价格下行主要受到组件厂成本压力影响,而后期产业链情况或有所改善,Q4硅料产能陆续投放,实际产量供给节奏加快,同时Q4为传统装机旺季,多重因素下光伏玻璃需求有望提升。虽然年底前仍有新产线陆续点火投产,但是需求改善或带动光伏玻璃供需结构好转。目前国内部分招标项目推进,大尺寸电池片需求良好,需求端存支撑。我们认为,四季度传统装机旺季叠加硅料产量投产加快,行业供需情况或将实质性好转,同时Q4天然气价格进入传统旺季,成本上行叠加供需改善影响,光伏玻璃价格或有所上调。公司作为超薄玻璃龙头企业,具备自身差异化优势,目前已与天合签订1.6mm长单,随着超薄玻璃产能提升,需求/价格双重改善下盈利能力将有效改善。

   投资建议:考虑价格下调以及原燃材料上涨压力,同时预计电子玻璃和组件业务亏损,我们调整公司22-24年归母净利润预测为1.13/3.32/5.76亿元,对应EPS分别为0.57/1.67/2.90元,PE估值54.22/18.48/10.63倍,维持"买入"评级。

   风险提示:光伏玻璃行业产能大幅扩张超预期,原燃料价格大幅上涨超预期,公司光伏玻璃募投项目产能建设进度不及预期,电子玻璃市场拓展不及预期,疫情影响后续生产建设或运输物流活动。