富森美(002818):低估值、高分红,具备稀缺资源的家居卖场-首次覆盖报告

核心观点:富森美是低估值、高分红的稳健性投资标的,其商业模式更接近商业地产。公司掌握成都地区核心地产资源,现金流具有较强的稳定性和确定性,利润分配以分红为主,再投资相对谨慎。当下,公司市场价值显著低估,建议积极配置。

   首次覆盖,给予"买入"评级。富森美主要利润来自于家居卖场的租金收入,盈利能力稳定。考虑2023年新项目落地,我们预测20222024年公司总收入分别为16.8、18.4、20.2亿元,净利润分别为10.0、107、11.3亿元,对应PE分别为9.4、8.8、8.3倍。考虑到DCF测算的公司169亿元合理股权价值,估值显著偏低。

   首次覆盖,给予"买入"评级。

   现金流来源稳定。富森美在成都拥有超69万平方米的土地使用权资产,早年拿地成本低,主要地块区位优势显著,人流量大,交通便利。公司报表对投资性房地产使用成本法计价,当前地产公允价值已远超账面价值。当前家居零售业态具备一定的稳定性,且即便未来不经营家居零售,其核心的土地资源亦可以获取稳定的租金收益。

   现金流分配以分红为主,再投资相对谨慎。分红和再投资策略是影响股东回报的重要影响因素,公司上市以来一直维持较高的分红比例,最近三年累计分红13亿元,占利润的53。剩余现金流除去少量维持经营的必要投入外,公司主要用于(1业务拓展、(2)金融资产投资、3)通过子公司或联营公司再投资。截至2021年,公司金融资产投资账面余额为5235万元,用于子公司或联营公司的再投资金额约67亿元,未产生重大投资风险,占其历史可分配利润的比例较低,再投资相对谨慎。

   当前市场价值显著低估,较高的股息率将补偿持有期限风险。在较为保守的假设下,我们通过DCF测算出公司当下股权价值为169亿元,而当前公司市值仅90亿元。

   我们认为公司类商业地产的商业模式下,现金流稳定,不存在较大的经营风险,公司再投资风险也相对较小,当前市场价值被显著低估。此类投资往往因缺乏催化剂而无法预估价值被市场发现的时间,而富森美当前7％的高股息率是对持有期限的良好风险补偿。

   风险提示1)资本配置风险2)疫情反复风险3)宏观经济下行风险4信息滞后风险;(5)计算假设风险。