花园生物(300401):"一纵一横"发力,25-羟基打开成长空间-投资价值分析报告

全球维生素D3龙头,推动"一纵一横"发展。公司是全球知名维生素D3企业,实现了对多项国际技术垄断的突破并革新了传统生产工艺。公司独具维生素D3产业链一体化优势,实现了从原料NF级胆固醇到25-羟基的全产业链布局,目前公司拥有羊毛脂胆固醇、维生素D3、25-羟基维生素D3、精致羊毛脂四大类产品。公司推动"一纵"发展,对终端布局持续发力,加大维生素D3全产业链产能布局,新建的金西科技园预计于2022年6月开始全面试生产。此外,公司贯彻"一横"策略,收购花园药业,向下游医药领域纵向延伸,实现公司业务多元化。2021年公司实现营业收入11.17亿元,同比增长81.7％;归母净利润4.80亿元,同比增长76.2％,双翼并行为公司打开发展空间。

   25-羟基维生素成本优势叠加产能释放,助力公司业绩高增长。25-羟基维生素D3作为维生素D3的替代来源,由于其商业化和更有效的吸收性,在饲料添加剂中的渗透率不断上升。25-羟基维生素D3具有极高的工艺壁垒,现阶段仅有帝斯曼及花园生物生产销售相关终端产品。公司独自开发的化学合成法相较生物发酵法,在便捷性和效率上具有显著优势,同时还可与公司的其他产品布局形成更好的产业协同效应,提高羊毛脂的综合利用率,有限控制生产成本。公司通过与帝斯曼等饲料头部企业合作,切实保障了下游产品的输出。公司新建金西生产基地达产后将大幅突破25-羟基维生素D3产能瓶颈。25-羟基维生素D3作为高附加值产品,看好其在饲料中渗透率不断提升,及为公司业绩带来的高增长助力。

   把握医改革机遇,推动高端仿制药布局。仿制药作为原研药等效替代品,具有降低医疗支出、提高药品可及性、提升医疗服务水平等重要经济和社会效益。随着部分领域患者人数增多,预计未来仿制药市场规模将显著扩容。2021年,公司收购花园药业切入药品行业,并通过进入集采名单,快速打开国内市场销售,提高市场占有率,提升医药板块业务业绩。未来公司计划坚持高端仿制药的市场定位,紧握医药行业改革的机遇,持续增加研发投入,持续推出高价值的新产品,丰富公司医药业务的获利能力。

   风险因素:公司项目投产进度不及预期的风险;维生素D3价格波动风险;25-羟基维生素D3需求不及预期的风险;客户集中度的风险。

   投资建议:25-羟基维生素D3由于其商业化和更有效的吸收性,在饲料添加剂中的渗透率不断上升。公司掌握更具成本及效率的优势化学合成法,随着新建产能释放,龙头地位将进一步巩固,看好长期成长空间。此外,公司坚持"一纵一横"发展战略,推动高端仿制药布局,并把握医药集采发展机遇,有望充分受益。预计2022/23/24年归母净利润分别为5.24/7.80/10.61亿元,对应EPS分别为0.95/1.42/1.93元,当前股价对应2022-2024年14.2/9.8/7.3倍PE,综合考虑PE、PEG估值法(公司2021-2024年归母净利润CAGR为30.42％,按照2023年0.46xPEG),按照2023年14倍PE,给予公司目标价20.0元,首次覆盖,给予"买入"评级。