菱电电控(688667):业绩符合预期,成长有望加速-2021年年报＆2022年一季报点评

公司4Q21＆1Q22业绩符合预期。公司发布2021年年报以及2022年一季报,2021年第四季度实现营收2.36亿元,同比-5.3％;实现归母净利润0.17亿元,同比-69.1％,在此前业绩预告范围内,符合预期。2022Q1实现营收1.71亿元,同比-14.5％;实现归母净利润3,968万元,同比+12.3％,符合市场预期。4Q21业绩同比有所下滑,主要系因商用车需求降低、行业芯片供应紧张等因素导致公司成本上升,以及公司研发投入上升和股权激励费用影响。1Q22收入同比略有下滑,主要系因非道路EMS和软件退税确认延迟所致,我们预计二季度将保持3月份较高的出货水平,随着下半年公司配套的新项目放量,盈利水平料将有所回升。

   加大研发投入,费用率显著提升。1Q22公司毛利率为38.5％,同比+7.5pcts,环比+5.3pcts,2022年一季度毛利率改善显著,主要系公司产品竞争力较强,价格向下游传导顺利。费用率为21.2％,同比+8.8pcts,环比-7.0pcts,其中销售费用率为2.9％,同比+0.5pct;管理费用率为3.0％,同比+0.8pct;研发费用率为15.5％,同比+7.8pcts;财务费用率为-0.2％,同比-0.2pct。4Q21公司毛利率为33.2％,同比-0.8pct,环比+1.4pcts,2021年四季度毛利率同比下滑,主要因商用车需求下滑,导致公司毛利较高的技术开发收入占比较上年同期有所下降。费用率为28.2％,同比+18.6pcts,环比+12.3pcts,其中销售费用率为4.6％,同比+2.5pcts,主要因公司差旅费、业务招待费、广告宣传费用均有所增长,且公司营收增长导致售后费用增加;管理费用率为3.3％,同比+1.4pcts;

   研发费用率为20.3％,同比+15.3pcts,主要系公司大量引进研发人员,并于报告期内实施了股权激励计划,后者导致期末计提股权激励相关费用0.19亿元

   积极向电动化、网联化转型,布局新成长曲线。1)汽车:公司一方面推动产品由燃油EMS向纯电和混动方向拓展。混动EMS产品多采用GDI方案,相较于传统PFI方案(约1300元)将带来约1200元单车价值量的提升。另一方面,公司积极向电动化、网联化转型,2021年销售VCU16,318套,MCU1,541套,汽油车4G版本的T-BOX也已正式量产。T-BOX与EMS相结合,能够实现汽车定位、程序升级、远程OBD诊断、远程控制、远程排放监控等功能,将成为公司的主推产品之一。MCU、GCU、VCU和T-BOX等新能源动力控制、网联化新产品将大幅提升公司单车配套能力(单车价值量共计4500元以上)。2)摩托车:2014年以来,国内250cc以上摩托车销量始终处于快速上升通道,7年CAGR超过49％,2021年实现销量33.3万辆,同比增长66％,上升势头进一步抬升。公司摩托车EMS产品持续升级,相关配套产品有望深度受益。

   风险因素:国内乘用车销量不及预期;国内轻卡销量不及预期;新客户拓展不及预期;新产品开发不及预期;行业复工复产进度不及预期。

   投资建议:公司是国内领先的商用车汽车EMS(发动机管理系统)供应商,凭借深厚的技术积累,开始打破博世、德尔福等外资供应商的垄断地位,进入新能源、乘用车市场。公司产品的市场空间也从22亿元(商用车汽油轻卡)拓展至600亿以上(对应乘用车EMS300亿以上+VCU、GCU和MCU等300亿以上)。考虑公司股权激励费用影响,我们下调公司2022/23年EPS预测至4.57/7.11元(原预测为5.83/8.15元),新增2024年EPS预测10.74元,考虑到公司2022～2024年业绩CAGR预测为53.2％,参考行业PEG=1的平均水平,同时考虑原材料价格处于高位等负面因素仍在,给予公司一定折价,基于2022年30xPE,给予目标价144元,维持"买入"评级。