丰林集团(601996):资产减值拖累业绩,扩产助力新成长-年报点评

营收稳步增长,商誉减值等因素致归母净利同比略有下滑

   公司2021年营收同增18.7％至20.66亿元,归母净利同比下滑2.8％至1.68亿元,低于我们此前预期(2.10亿元),主要系21年公司对子公司计提0.31亿元商誉减值,以及原材料成本上行等因素所致,还原商誉减值后的归母净利同增15.1％至1.98亿元,此外21年扣非净利润同比下滑4.2％至1.47亿元。我们预计公司22-24年EPS为0.19、0.23、0.27元,BPS为2.66、2.89、3.16元。2011年以来公司PB(LF)历史中枢为1.94x,考虑到2018年以来地产销售面积增速放缓,参照2018年以来公司1.43倍PB(LF)均值,给予22年1.43倍目标PB,对应目标价3.80元,维持"增持"评级。

   人造板业务稳步成长,产能投产有望打开成长空间

   分业务看,人造板方面,21年疫情扰动及原料价格普涨背景下,公司积极优化产品结构,提高生产效率,抢占市场份额,2021年人造板业务营收同比增长14.0％至19.6亿元;同时公司积极推进钦州产业园项目建设,年产50万立方米超强刨花板项目已实现首板下线,预计2022年内正式投产,产能扩张打开收入成长空间。营业造林方面,作为上游原料环节,公司不断优化树种结构、提高林分质量和抗风险能力,2021年林木营收同比增长18.4％至0.76亿元,毛利率同比提升8.58pct至58.71％。会计准则调整/原料成本上行致毛利率下行,销售净利率同比降1.4pct21年公司综合毛利率同比下降12.5pct至13.9％,毛利率大幅下行主要系公司执行新会计准则,将履约过程中产生的运输、包装及装卸成本由销售费用转计为营业成本所致,其次亦受到21年原料成本上行影响,还原1.73亿运输及包装成本后,我们预计21年毛利率同比下降4.1pct至22.2％。21年公司期间费用率同比下降12.6pct至5.5％,其中销售费用率同比下降8.8pct至0.7％,主要系上述会计准则调整所致,管理+研发费用率同比下降1.7pct至6.2％,财务费用率同比下降2.1pct至-1.4％,主要系新西兰资金转回时结转汇兑收益导致。综合影响下销售净利率同比下降1.4pct至8.1％。

   人造板行业龙头,维持"增持"评级

   考虑到原料成本仍处高位,我们略下调人造板业务毛利率,预计公司22-24年归母净利分别为2.23/2.64/3.09亿元(22-23年前值2.42/2.83亿元),对应EPS为0.19、0.23、0.27元,BPS为2.66、2.89、3.16元。2011年以来公司PB(LF)历史中枢为1.94x,考虑到2018年以来地产销售面积增速放缓,参照2018年以来公司1.43倍PB(LF)均值,给予公司2022年1.43倍目标PB,对应目标价3.80元(前值3.93元),维持"增持"评级。

   风险提示:疫情发展不确定性,下游需求不及预期,客户拓展不及预期