航发科技(600391):航空发动机研制国家队之一 ,"内生+外延"双驱动-深度报告

航空发动机研制国家队之一,航发集团三大上市平台之一

   1)公司脱胎于成发集团,是国内规模最大、技术最先进的航空发动机制造企业之一。2011年定增设立中航哈轴,进入高端航空轴承领域。

   2)2020年公司内贸营收占比62％、外贸占比32％。2021年内贸收入规模大幅增长,外贸业务止住下滑趋势,前三季度营收同比增长48％,全年扭亏为盈预计实现归母净利润0.19～0.23亿元。

   3)公司是航发集团旗下三大上市平台之一。航发集团当前资产证券化率为57％,旗下航空传动系统、航空先进材料、商用发动机/中小型涡轴发动机/燃气轮机整机制造等业务板块仍有进一步资产化的空间。

   内贸:航空发动机"十四五"复合增速超20％,公司配套重要型号转入批产

   1)先进军用航空发动机的放量增长是国防建设的迫切需要,发展商用发动机是中国产业升级的必然选择,航空发动机还拥有巨大的维修后市场。综合以上预计"十四五"我国航空发动机整机市场年均规模约480亿,复合增速约20％。

   2)我国运输机/轰炸机等军用大型飞机与美国相比数量差距大,重要型号放量在即,对航空发动机也将起到拉动作用。公司所主要配套的重要发动机型号已转入批产,所配套零部件整机价值占比接近80％,将受益于配套型号放量。

   3)公司旗下哈轴是航发集团唯一专业轴承研制企业,承担航空发动机主轴轴承、直升机传动系统轴承等四大类航空轴承配套。过去4年营收/净利润复合增速分别为11％/14％,航空发动机轴承/传动系统在发动机整机价值占比约5％,后续将受益于航发、军机行业整体装备放量。?

   外贸:全球民航制造业有望逐渐复苏,公司在外贸转包领域占据重要地位

   近两年全球商用飞机及发动机交付量显著下降,后续疫情逐渐平稳,波音公司预测全球民航市场有望在2023～2024年恢复,公司在中国发动机外贸转包领域市场份额约1/3,将显著受益于全球民航制造业景气复苏。

   盈利预测:预计2021-2023年业绩复合增速150％预计2021-2023年公司归母净利润0.21/0.71/1.33亿元,同比增长-/244％/88％,EPS为0.06/0.21/0.40元,PE为341/99/53倍,PS为1.8/1.5/1.2倍。首次覆盖,参考公司历史PS估值水平,给予"买入"评级。

   风险提示:公司盈利能力提升不及预期;外贸转包业务环境或竞争格局恶化