张小泉(301055):"老字号"焕发新生,成长有望提速-深度研究

中华老字号刀剪企业-张小泉:公司品牌创始于公元1628年,公司于2018年完成股份制改革,目前主要从事刀剪具销售,生产以委外加工为主,多渠道融合销售。近年来公司品牌营销与渠道拓展持续推进,带动业绩稳步攀升,2017-2020年营收/归母净利CAGR3分别为18.8％/16.8％。2021年前三季度公司营收/归母净利润分别同比+32％/+21％至5.2/0.6亿元。

   需求细分化+高端化推动行业扩容与格局优化:中国刀剪市场规模较大且保持稳定增长,2020年规模为542.8亿元,CAGR8为9.8％,目前刀剪需求细分化、高端化两大趋势越发明显,将共同推动行业继续扩容。而从集中度角度看,根据我们测算目前公司市占率不足1％,格局仍然分散,由于行业中高端品牌相对稀缺,整体行业集中度将有望随高端化趋势迎来边际提升。

   品牌＆品质立身,渠道定位+打法精准:刀剪产品属性奠定品牌及渠道强弱是决定消费者选择的关键,公司在拥有品牌＆品质这两个立身根本要素的情况下,各渠道战略定位精准、打法切实有效,为其近年来逐步壮大奠定基础,其中线上渠道打法尤其有效,重点打造品牌年轻化并针对性开发产品以适应消费人群,营销节奏精准,使其2020年阿里店铺月销售额基本均稳定在前二,在阿里平台剪具份额已超20％,且线上人均产值CAGR2超34％。

   公司业绩增长具备基础支撑与弹性空间:收入端:1)在刀剪行业中高端需求扩容情况下,公司在中端市场性价比优势凸显,高端市场受益自身营销加强与国潮风,份额有望提升,主业取得超行业增长的确定性较高;2)公司正积极横向拓品类,主张差异化打法,细分品类有望率先迎来突破,第二增长极或有望逐步打开。利润端:1)2018-2020年公司线上渠道毛销差均较线下高出8％以上,整体线上净利率优于线下,线上占比的趋势性提升将带动利润率抬升;2)公司上市实际募集净额为2.0亿元,主要用于智能制造中心及信息化改造,扩产的同时也将有利于生产效率提升,长期来看若刀剪产品全部自制后,根据我们测算预计未来毛利率将较2020年提升2.3pct。

   投资建议?

   我们预计2021-2023年公司的EPS为0.58元、0.75元和0.96元,当前股价对应2021-2023年PE分别为39x/30x/25x,给予公司2022年合理估值35倍,对应目标价26.1元,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示

   新品开拓不及预期;委外产品品控;原材料价格大幅上涨;限售股解禁。