合兴股份(605005):深耕汽车电子赛道,新能源产品贡献增长曲线

投资亮点

   首次覆盖合兴股份(605005)给予跑赢行业评级,目标价36.70元,对应2022年46倍P/E。理由如下:　　深耕连接器赛道,产品横跨汽车电子与消费电子两大应用场景。公司专注于连接器产品的生产制造,并以连接器技术为基础,开发集成化产品,当前成功拓展变速箱管理系统、转向系统等模块化部件,产品价值量较传统连接器增长明显。2020年公司汽车电子业务、消费电子业务营收分别为8.4亿元/2.7亿元,占营业总收入的69.6％和22.4％。

   产品具备强定制化属性,深度绑定国际巨头,在模具开发、产线自动化改造等具备多方壁垒。公司的汽车电子产品均为定制化产品,并且进入博世、博格华纳、联合电子等国际头部汽车电子公司供应体系。我们认为,公司依托定制化产品属性,在多个方面建立竞争优势:1)模具专用性强,公司具备行业领先的模具开发水平,可实现规模化和多品种供应。

   2)产线自动化改造能力强,近年来规模快速增长的变速箱管理系统与转向系统部件均需要专用产线设备生产,且2017-2020年人均产值逐年增长。3)与下游客户合作进一步深化,由于产品复杂度和定制化程度加深,下游客户倾向于选择长期合作方,公司先发优势更加明显。

   高压技术积累深厚,新能源产品驶入快车道。与传统燃油车不同的是,新能源汽车采用高压工作平台,高价值量的高压连接器的需求快速增加。经我们测算,2021/2025年国内车载连接器市场规模分别为395亿元、830亿元,CAGR达20.4％。我们认为,公司高压技术储备深厚,电驱动系统产品已进入大众MEB平台供应链,及批量供应长城、长安等新能源车型,同时公司还有一项新能源大电流连接器在研项目,未来有望在高压领域获得更多定点,实现新的增长曲线。

   我们与市场的最大不同?市场担心公司作为二级供应商客户拓展动力不足,我们认为进入国际主流一级供应商体系为中长期客户拓展形成背书。

   潜在催化剂:汽车行业加库存预期较强,且新能源汽车单月销量渗透率较年初提升明显,我们看好公司传统连接器及系统部件产品排产提速,及新能源产品进一步放量。

   盈利预测与估值

   我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.55元、0.80元、1.04元,CAGR为37.7％。当前股价对应34.0x2022eP/E,我们首次覆盖,给予跑赢行业评级,目标价36.70元,对应46x2022eP/E,较当前股价有35.3％上行空间。

   风险

   行业竞争加剧,客户集中度较高,原材料价格上涨超预期,家族持股比例高。