广汇汽车(600297):3Q业绩承压,静待供给恢复-三季点评

3Q21业绩低于我们预期

   公司公布3Q21业绩:3Q21收入372.12亿元,同比-11.71％,环比-11.00％;归母净利润1.2亿元,同比-85.19％,环比-85.96％。1-3Q21收入1212.51亿元,同比+12.04％;归母净利润16.27亿元,同比+24.03％。由于盈利能力超预期下滑,3Q21业绩低于我们预期。

   发展趋势

   受主机厂商务政策影响,叠加门店客户维护开支增加,多板块毛利率环比均出现下滑致盈利承压。3Q21毛利率为8.45％,同比-0.03ppt,环比-1.70ppt。分业务来看,3Q21新车销售、维修服务、佣金代理业务、汽车租赁业务毛利率环比分别-2.04ppt、-4.24ppt、-1.54ppt、-3.39ppt至2.8％/33.7％/72.2％/46.9％。在新车销售端,尽管终端门店折扣收窄提升销售价格,但我们预计由于部分主机厂目前暂未对商务政策中销量目标做调整,导致返利下降,冲抵了售价提升带来的毛利率上涨。我们认为,若四季度主机厂不及时调整商务政策,短期来看返利仍具不确定性。

   经营管理规模效应下降,叠加单店运营费用较为刚性,期间费用率同环比提升明显。3Q21销管费用率同比增加1.0ppt至5.2％。我们预计,销管费用率提升主要原因包括:1)疫情期间公司推出多项服务活动,增加门店运营开支,2)三季度收入同环比出现下滑,但门店经营的人工费、租金较为刚性,影响了期间费用率水平。另外,公司融资成本较高,三季度发行利率为9.125％的美元债,推动三季度财务费用率同环比分别提升0.1ppt/0.37ppt至1.9％。

   门店结构持续优化,静待后续释放弹性。2021年前三季度,公司通过新建及收购的方式新增14家门店,新增门店以西南和西北地区为主。同时因战略性调整,公司减少门店35家,包括22家自有物业门店和13家租赁物业门店。我们预计,公司持续调整门店布局,有助于公司强化对国内各地区的经销优势。

   盈利预测与估值

   由于公司盈利能力下滑,我们下调2021/2022年净利润38.4％/26.1％至20.29亿元/28.42亿元。当前股价对应2021/2022年11.5倍/8.2倍市盈率。考虑到汽车行业加库存预期较强,我们维持跑赢行业评级和3.30元目标价,对应13.2倍2021年市盈率和9.4倍2022年市盈率,较当前股价有15.0％的上行空间。

   风险

   盈利能力超预期下滑,融资压力增加。