翔丰华(300890):石墨化成本升高,公司盈利能力下滑-2021年三季报点评

业绩总结:公司2021年前三季度实现营业收入6.90亿元,同比增长108.21％;实现归母净利润0.56亿元,同比增长42.34％;实现扣非归母净利润0.49亿元,同比增长37.02％,EPS0.56元,收入稳健,利润情况不及预期。

   负极材料一体化趋势确定,头部企业进一步筑高"护城河"。根据公司年报披露,石墨化占人造石墨成本50％左右,委外加工单吨成本在2～2.5万元/吨左右。根据GGII测算,若公司在政策支持、电力成本较低的地区实现石墨化自贡,则可降低约0.5万元/吨的成本。目前,公司拥有3000吨石墨化加工项目,已经投产。此外,公司还有12000吨石墨化二期项目正在建设中。今年6月,公司发布公告称公司与遂宁市蓬溪县人民政府签署《关于建设年产能6万吨高端人造石墨负极材料一体化生产基地建设项目的投资协议书》,计划投资约12亿元。该项目建成投产后,公司石墨化自供比例将超过60％。行业头部公司通过较强的融资能力,积极布局负极材料一体化生产,预计未来能够通过成本优势抢占更大的市场空间,强者恒强。

   负极材料下游需求爆发式增长,各类产品有的放矢。2021年H1,全国动力电池装机量为52.5GWh,同比增长200％。预计2021年、2025年负极材料需求量达到70万吨、200万吨。2020年至2021年复合年均增长率超40％。目前公司处于负极材料供应商的第二梯队,客户质量良好,且储能、电动工具市场迅速增长,该类客户对于负极材料品质要求较低,因此公司原有的中端产能市场同样景气。

   石墨化产能紧张,公司成本端承压。三季度公司销售毛利率为20.88％,环比下降5.66pct,销售净利率为4.22％,环比下降5.58pct。据ICC鑫椤资讯统计,截止到三季度,国内负极材料石墨化产能仅82万吨,较年初增长17％,然而负极材料产量同比增长115％,石墨化供需缺口巨大。叠加近期内蒙古、云南、四川等地限电影响,石墨化产能进一步萎缩,随着采暖季、冬奥会的来临,石墨化供需缺口将进一步拉大。预计负极行业第四季度成本端压力仍会维持,预期负极材料价格小幅上涨难以覆盖石墨化成本的增加。

   盈利预测与投资建议。公司积极扩大产能,优化公司产品结构,同时增加石墨化配套进行降本增效,进一步提升公司盈利能力。未来三年公司总收入复合增长率为84％。2021年受能源紧张影响,公司业绩难以反映真实盈利能力,考虑公司扩产节奏领先同行,及未来公司2022年石墨化配套的布局,我们给予公司2022年35倍PE,目标价72.45元,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格波动的风险;石墨化供给短缺的风险;外协加工风险;公司毛利率下降风险;应收账款风险。