上海艾录(301062):工业用纸包装为基本盘,复合塑料包装构筑第二增长曲线

公司为国内包装行业细分领域龙头,深耕包装行业15年,形成工业用纸包装、塑料包装和智能包装系统三大产品矩阵。21H1收入5.16亿元,同比+57.04％,16-20年CAGR为23.07％,21H1综合毛利率为33.74％,产品定位中高端,盈利能力及技术水平领先包装行业,伴随费用优化及产能爬坡,16-21H1归母净利率由7.08％上升至15.24％,2020年ROE为14.5％。

   工业纸袋为传统优势产品,客户资源丰富,合作稳定。工业用纸包装16-20年收入由3.3亿元增长至5.8亿元,CAGR为15.43％,收入占比超75％。工业包装客户分布于建材、化工、医药及化妆品、食品级食品添加剂等各个领域,18-20年公司工业用纸前五大客户占比为27％/24％/23％。公司在客户同类产品供应商体系中排名靠前。核心客户多为各行业龙头,典型客户如立邦、东方雨虹2020年占比分别为5.4％/5.1％,2020年下游客户共计672家。公司可为客户提供阀口袋全自动粉料包装机、敞口袋全自动粉料包装机等罐装设备,根据包装内容性质、产品特点等要素定制化提供一体化解决方案,为国内少数可以提供包装一体化服务的供应商。

   切入高景气低温奶酪棒供应体系,自研PS复合塑料包装技术。18年起公司为妙可蓝多供应低温奶酪棒包装,收入由17年的0.03亿元增长至20年的1.77亿元,CAGR为288％,增长迅速,20年收入占比达23％。目前,国内实现稳定大批量供应PS材质复合塑料包装的供应商主要为安姆科和上海艾录,相较于竞争对手,公司能够为客户提供包装设计解决方案、更及时响应客户需求、供货周期更短、价格更具竞争力。

   妙可蓝多为国内奶酪棒第一品牌,积极布局常温奶酪棒产品。(1)我国奶酪市场规模2020年为99.8亿元,13-19年CAGR23.5％,中国奶酪人均消费量大约为日本的1/20,有较大增长空间。(2)今年妙可蓝多已推出常温奶酪产品,低温产品需要低温冷链,渠道终端更偏向于中高端,妙可蓝多终端渠道数量约为60-70万个,而常温终端渠道有500-600万个,常温渠道相比低温有7-10倍的渠道空间,常温新产品更待放量。

   生产设备及制造能力行业领先,募投项目落地进入新发展阶段。在工业用纸包装生产方面,截至2020年末,公司有四条完整的德国W＆H全自动CNC数控生产流水线。塑料包装领域拥有德国W＆H吹膜生产设备、片材流延及复合设备等,公司智能制造及柔性化生产能力强。产能方面,2020年末公司有纸袋包装年产能2.95亿条,复合塑料包装5835万延米。拟募投项目完成后预计新增工业用环保纸阀口袋年产能8000万条、FFS重载膜及片膜2200吨、PE阀口袋2500万条。

   盈利预测:公司深耕中高端粉体包装领域,工业用纸包装受益下游行业集中度提升稳步增长,塑料包装随奶酪棒市场快速扩张延续高增态势,综合预计公司21-23年归母净利润分别为1.59/2.12/2.76亿元,同比分别+43％/+33％/+30％,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:下游市场不及预期,客户拓展不及预期,原材料价格波动风险,短期内股价波动风险;