合兴包装(002228):产能稳步扩张,PSCP顺利推进-年报点评

2020年营收同比逐季修复,21Q1归母净利润预计同增58％~77％

   2021年4月20日公司发布2020年报,2020年营收同比增长8.2％至120.07亿元,归母净利润同比增长8.7％至2.90亿元,基本符合我们此前预期(3.07亿元),扣非归母净利同比增长10.7％至2.41亿元。分季度看,20Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别变动-32.9％/8.6％/19.5％/38.3％至19.31/28.34/33.06/39.36亿元,单季归母净利同比分别变动-46.2％/55.0％/31.1％/-0.1％至0.37/1.01/0.80/0.72亿元。公司预告21Q1单季归母净利同比增长57.7％~76.7％至0.58~0.65亿元。我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.28、0.30、0.34元,维持“增持”评级。

   制造业务平稳运行,PSCP业务稳健增长

   分产品看,2020年新冠疫情影响公司包装业务下游需求,公司包装制造业务营收增长承压,全年收入同比增长0.2％至77.06亿元,毛利率同比下滑1.6pct至15.2％,主要系新收入准则下运输费用调至营业成本等因素所致；产业链服务方面,PSCP平台产业链整合渐入佳境,实现各关联主体业务互通互联,制造智能协同,2020年产业链服务实现营收43.00亿元,同比增长26.4％,毛利率同比略降0.04pct至4.6％；此外,IPS项目加强公司与客户合作紧密性,疫情期间锁定部分客户业务量,保障业务增长。

   产能布局加速推进,客户拓展稳步进行

   产能拓展方面,疫情期间公司加速项目建设,2020年5月青岛合兴项目一条生产线投产,11月环保包装4.0项目两条生产线投产,青岛合兴及环保包装4.0项目全部建成后将进一步扩大公司产能,推进产品结构升级,同时公司推进智能工厂建设,推动生产降本增效；客户拓展方面,公司聚焦“集团化、大客户”战略,一方面通过加速产业布局响应客户新投产区域需求,与集团大客户形成网络效应,实现原有客户采购量提升,另一方面还成功拓展消费领域优质新客户,为长期业绩增长奠定基础。

   纸包装行业龙头,维持“增持”评级

   考虑到2021Q1主要原材料价格提涨,我们下调公司包装制造业务毛利率预测,预计公司2021-2023年归母净利润为3.43、3.77、4.26亿元(2021-2022年原值3.84、4.39亿元),对应EPS为0.28、0.30、0.34元。参考可比公司2021年16倍PE均值(Wind一致预期),给予公司2021年16倍PE,对应目标价4.48元(前值5.28元),维持“增持”评级。

   风险提示:疫情发展不确定性,需求修复不及预期,原材料价格大幅波动。