中胤时尚(300901):时尚鞋履设计稀缺优质标的,高毛利率＆轻资产运营优势凸显

快时尚、量贩式时尚产品设计能力的企业公司是一家以时尚产品设计为核心,主要提供鞋履服务设计,同时向客户提供鞋履供应链整合服务的公司,2019年公司实现营收6.9亿元(+10％),实现归母净利润1.1亿元(+28％)。目前主要业务包括:鞋履设计业务、供应链整合业务和图案设计业务。其中,供应链整合业务占比最大,鞋履设计业务是公司主要的利润来源,图案设计业务为新业务,未来将快速发展。此次募集资金5.77亿元将用于设计、展示、营销中心建设、年产200万双鞋履智能化生产基地建设、研发中心建设、补充营运资金等项目。

   规模化设计能力具备稀缺性,先发优势和规模效应明显。设计能力是公司获客的核心竞争力,也是其他业务发展的基础和前提。公司以设计为先导,打造纵向整合鞋履行业前端价值链的业务模式。公司通过集中化的高效采风,标准化的研发设计流程以及规模化的设计能力,形成了量贩式设计服务能力,在行业内具备稀缺性(目前行业内暂未形成大批具有成熟设计能力的公司),是鞋履设计行业具备先发优势的行业引领者。目前公司具备年均近10000款鞋样的量贩设计能力,具备明显的规模效应和成本优势。

   研发能力突出,技术和人才优势明显。目前鞋履设计行业已经进入精细化阶段,设计不局限在外观、形状、色彩等初级环节,而是从面料、版型、材质、人体工学等多方面进行研究。公司研发团队经验丰富,技术优势明显。截至2019年末,公司拥有使用的主要专利、商标、美术作品著作权及软件著作权分别为913项、146项、4859项及4项,技术优势明显。研发设计人员138名,5年以上工作经验的研发设计人员占比68％,人才优势明显。供应链管理经验丰富保障设计落地,提升客户粘性。公司拥有位于鞋产业聚集地的区位优势,供应链管理经验丰富。由于鞋履行业产业链较长、低于分布交广、工艺标准多样。公司地处温州,是"中国鞋都",拥有位于鞋产业聚集地的区位优势,掌握大量优质鞋类生产企业资源,并积累了丰富的供应链管理经验,能够实现鞋履设计服务后的设计落地,进一步提升合作效率和客户粘性。

   首次覆盖,给予"买入"评级。预计2020-2022年公司实现营收分别为6.65亿元、7.76亿元、8.68亿元,同比分别为-2.96％、16.59％、11.89％。实现归母净利润分别为1.09亿元、1.37亿元、1.70亿元,同比分别为0.24％、24.89％、24.10％。我们通过DCF绝对估值法测算分析,预测公司2021目标市值为82.99亿元,对应目标价34.58元,对应P/E为60.67倍。

   风险提示:客户集中度较高风险;中小鞋企经营情况急剧恶化;市场竞争加剧风险;未能准确把握流行趋势变化的设计风险。