金隅集团(601992):3Q20环比改善,看好水泥高景气下资产修复-三季点评

3Q20业绩符合我们预期金隅集团公布3Q20业绩:前三季度公司营业收入729.84亿元,同比+6.64％,归母净利润为27.1亿元,同比-26.9％;其中3Q20营收309.1亿元,同比+35.8％,归母净利润11.9亿元,同比+77.8％,基本符合我们预期。

   3Q20水泥销量强劲,但价格、吨毛利仍暂承压。从冀东水泥数据来看,受益于京津冀重点工程全面复工,需求释放,以及去年三季度基数较低,3Q20公司水泥销量同比增长20.3％至3472万吨,环比提升3％,。价格方面,公司3Q20水泥价格环比下降16元至314元/吨(或同比下降41元/吨)。但受益于规模效应以及成本管控,公司吨毛利下降幅度相比价格收窄,同比仅下降27元至109元/吨,对应毛利率同比下降3.7ppt至34.6％;吨费用同比下降9元,使得公司吨净利同比仅下降3元/吨。

   地产板块毛利率继续下行,物业、新型建材承压。地产板块1～3Q20贡献了结转收入170.0亿元(同比+20.1％),但毛利率同比亦下滑14ppt至23.86％,我们认为主要系公司更为注重"产品力+高周转"。

   2)物业投资板块,前三季度营收31.0亿元(同比-7.03％),利润总额为-3.28亿元,主要是租金减免以及出租率下滑等因素影响;

   3)新型建材与商贸板块前三季度收入236.1亿元(同比+22.5％),利润总额为-1.58亿元。公司持续降低负债率,截至三季度末公司净负债较2019年底下降22pt至101％。

   发展趋势4Q20及2021年需求向好,资产负债表有望持续修复。展望4Q20以及2021年,我们认为受益于雄安新区重点工程支撑,公司核心市场水泥需求有望维持高景气,推动公司资产负债表不断修复。

   同时,我们看好明年物业板块自疫情亏损中大幅好转,有望带动公司盈利弹性空间。

   盈利预测与估值我们维持2020e/21eEPS0.33/0.39元不变,对应A股2020/21e0.5x/0.5xP/B,H股2020/21e0.2x/0.2xP/B。我们维持跑赢行业,但由于板块估值回落较多,我们下调目标和A股目标价8％至3.86元,下调H股目标价13％至1.8港币,对应A/H2020/21e0.7x/0.6xP/B和0.3x/0.3xP/B,及A/H19％/23％上行空间。

   风险重点工程需求不及预期,地产结转低于预期。