一汽富维(600742):Q3盈利同比大增+72％,双升周期持续验证-三季点评

事件:公司晚间发布2020年三季报,其中前三季度实现营收135.8亿(+41.1％)、净利润4.1亿(14.4％);其中2020Q3单季实现营收55.2亿(+72.2％)、净利润1.9亿(+71.6％)、扣非净利润1.8亿(+66.1％),单季盈利继Q2之后再次超预期,双升周期持续验证。预计公司20-22年eps分别为0.94/1.16/1.37,对应21年10.1XPE,当前估值在零部件中处于较低水平,业绩、业务确定性强,维持"强烈推荐-A"投资评级。

   评论:1、受益行业景气度回升、公司座椅业务并表后效率提升、车灯业务高增长、财务公司会计政策变更四因素,Q3业绩超预期我们认为,2020Q2开始,公司度过疫情冲击期、资本开支投入期,进入产出周期,受益行业景气度回升和公司自身成长逻辑,进入业绩、估值双升周期。

   这一判断在2020Q3得到持续验证。行业景气度回升、公司座椅业务并表后效率提升、车灯业务高增长、财务公司会计政策变更四因素,是公司Q3业绩超预期的主因。

   因素1:下游客户一汽大众、红旗维持高景气度,20Q4MEB投产、2021年进入丰田体系值得期待。

   公司目前盈利70％以上来自一汽大众,但非大众客户(红旗、21年后的丰田及体系外客户小鹏、威马等新势力)亦快速上量。2020Q3,一汽大众生产端实现产量56.4万辆(+12.5％),打造景气基本盘,公司核心配套的大众系新车型取得超越整体的产量增速;全系配套的红旗自主月销连续破万,亦贡献较多增量。

   展望后续,20Q4一汽大众MEB在佛山工厂投产,公司权限配套全部内外饰,单车价值1.5w+;2021全面进入丰田配套体系(多款走量核心车型);同时,积极把握新势力机会,小鹏、威马等第三方新能源,宝马沃尔沃等客户亦持续上量,创造客户端高景气度。

   因素2:业务结构:座椅业务、车灯业务持续高增长。

   座椅业务:一汽富维安道拓是公司座舱业务核心主体,2019年并表后效率不断提升,2020H1实现盈利1.62亿,单季度贡献较大增量,整体上半年在大众产量下滑、行业承压情况下实现双位数正增长+15％。三季度座椅业务持续高景气度。车灯业务:公司车灯产品在20Q2完成新老车型更换之后,三季度重回高增长,预计后续在一汽大众份额持续提升,2021年后进入丰田体系,同时,配套下游客户的ADB量产在即,毛利率提升空间加大。

   因素3:财务公司会计政策调整,利润波动减少,费用控制加强一汽财务主营一汽集团旗下品牌汽车金融业务,主机厂汽车金融伴随贷款购车消费理念提升渗透率快速提升。

   公司持股6.43％,此前公司将财务公司作为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产进行核算,通过分红实现投资收益。但由于年度分红差异,对公司的盈利造成大幅波动。为了避免此情况,2020Q2开始,公司将核算方法变更为权益法,此后由于财务公司对季度盈利带来的波动性大大减弱,在季度间更为平滑。扣除会计政策变更影响,预计二季度盈利同比增长约35-40％。

   2.公司是大众MEB投产周期、MQB上量周期核心受益标的,预计MEB单车配套14000-15000元。

   大众MEB于20Q4投产,于年底上市,基于公司配套产品,预计单车价值14000-16000元,显著受益未来MEB平台在中国市场的放量。MQB部分,一汽大众为补足SUV产品线,2018年10月至2020年累计投放8款MQBSUV车型,造就整车最强周期。2019全年一汽大众受益新车上量跑赢乘用车行业13.3％,预计未来继续领跑行业+10-15％以上。2021全面进入丰田配套体系(多款走量核心车型);同时,积极把握新势力机会,小鹏、威马等第三方新能源,宝马沃尔沃等客户亦持续上量,创造客户端高景气度。

   3.座舱域+车灯+轻量化构建三大增量主业。

   座舱业务剥离亏损资产,打造座舱域控制平台,19Q4,富维安道拓实现并表。同时,公司同腾讯联合开发座舱域控制平台、独立开发全数字组合仪表,结合原有优势产品座椅、仪表、扶手、内护板,打造座舱总成。

   车灯业务维持40％以上复合增速。公司15年投建80万套前大灯成都工厂目前仍处于爬坡期,预计19年70％产能利用率、20年满产;新投产70万套大灯的长春工厂于2020Q1投入使用,带来未来三年的高速成长。

   轻量化部分,热成型钢是当下性价比最突出的轻量化车身结构件材料,公司18年成立热成型钢公司,一期投产两条产线,预计2021年满产,未来视下游客户情况继续投资。

   4.股权激励设立10％复合增速业绩底,配置价值凸显。

   公司19年实施股权激励,设定19-21年5.3亿/5.9亿/6.5亿业绩考核基准。同时,实施股权变革,力促公司中性化平台战略转型,除一汽系客户外,进入奔驰、宝马、沃尔沃、长城、蔚来等客户,治理层面实现较大优化。

   风险提示:1.公司下游客户销量不及预期。2.传统车行业加速下滑的风险。3.车灯业务不及预期。

   4.新业务开拓力度不及预期。伟世通相关产品座舱域、虚拟仪表在国内相对较前瞻,产业化大规模应用的进度有可能不及预期。