北部湾港(000582):被低估的港口成长股,8月吞吐量同增24％,目标价21.6元-点评报告

事件概述2020年9月4日公司发布8月份吞吐量数据,2020年前8月公司完成货物吞吐量17805万吨,同比+18.67％;完成集装箱吞吐量324.8万标准箱,同比+30.49％。2020年8月当月,公司完成货物吞吐量2509.6万吨,同比+23.93％;完成集装箱吞吐量49.2万标准箱,同比+35.07％。

   月度增速又拿第一,横向比较公布月度数据的其他沿海主要港口,北部湾港吞吐量增速继续保持大幅领跑的优势,结构性增长的特征鲜明。其他公布8月吞吐量数据的港口:广州港公告预计2020年8月实现货物吞吐量4449.9万吨,同比+5.0％;集装箱吞吐量190.6万标准箱,同比+7.6％;宁波港公告预计2020年8月实现货物吞吐量7569万吨,同比+9.78％,集装箱吞吐量280.8万标准箱,同比+7.59％。上港集团官网显示,上海港2020年8月完成货物吞吐量4662.2万吨,同比+2.1％,集装箱吞吐量390.3万标准箱,同比+1.2％。

   北部湾港卡位最后一个开发的湾区和未来对外开放的前沿阵地,低基数起跑,空间巨大。由于广西沿海的北部湾港区与内陆缺乏具有足够通航能力的内河,且过去我国西南地区至北部湾港的铁路运价偏高,使得广大中西部地区过去未能充分受益于西南出海口便捷的海运优势,这不仅在进出口贸易等方面限制了中西部地区的发展,更制约了北部湾港吞吐量的增长。作为最后一个开发的湾区,以及作为整个中西部最便捷的出海口,北部湾钦北防三港2019年吞吐量2.6亿吨,远不及广东省的16.8亿吨、山东省的16.1亿吨、渤海湾的25.5亿吨、长三角的23.3亿吨以及福建省的5.9亿吨。

   近年来,以下两个趋势明显:①近年来,我国中西部地区由于具有低生产要素成本、国家税收优惠政策、产业转移政策引导等优势,正在承接大量钢铁、有色、轻工、化工等行业的产业转移,经济将迎来快速发展,过去三年中西部地区用电量、粗钢产量、电解铝产量的高增速已在一定程度上验证了这一趋势。②2019年,国家发改委颁布了《西部陆海新通道总体规划》,引导铁路降低南北走向至北部湾港的运费,建立由发展改革委牵头,外交部、工业和信息化部、自然资源部、交通运输部、商务部、人民银行、海关等部门以及有关企业参加的部际联席会议制度,统筹推进西部陆海新通道建设,及时协调解决工作中存在的问题,加强省际协商合作,提升货运效率,中西部的货运交通结构面临重大调整。以往集装箱重庆经长江至新加坡需要至少约22天时间,而重庆经铁路至钦州装船至新加坡只需大约7天时间且较少受天气影响。确定的运输时间安排及缩短后的时间消耗是我国中西部地区未来参与国际分工的关键。

   受益于我国内部产业西移、我国中西部的货运交通结构的调整以及东盟的发展,北部湾港的吞吐量即将在当前低基数基础上拔锚起航。

   投资建议:北部湾港价值明显被低估,在谨慎假设下,公司DCF估值约为354亿元,重申2019年底以来给予公司的"买入"评级,并首次给予公司21.6元/股的目标价。维持公司盈利预测,预计2020-22年公司归母净利润分别为11.7/14.5/17.4亿元,对应EPS分别为0.72/0.89/1.07元,按照2020年9月4日10.52元/股的收盘价,对应PE分别为14.7/11.9/9.9倍。

   我们基于以下对公司量和价的假设对公司的DCF估值进行预测:量:集装箱方面,按照《西部陆海新通道总体规划》中的要求,到2025年北部湾港的集装箱吞吐量达到1000标准箱;干散货方面,参考2014-19年数据,我们认为未来西南经济的发展和重点工程项目的陆续投产将推动吞吐量保持至少在未来五年保持两位数增长。预计到2024年公司将实现货物吞吐量将达到约4.6亿吨,2019-24年CAGR为14.4％,其中集装箱吞吐量将达到约970万标准箱,CAGR为18.6％。远期到2040年公司货物吞吐量达到约7.3亿吨后,假设永续增长率为0。

   价:2020年上半年受疫情、政策等多方面因素的影响,公司单吨收入由2019年的18.34元/吨下降至17.25元/吨,虽然公司单吨收入的降幅位于同业较高水平,但我们并不假设未来公司单吨收入能有大幅回升,我们谨慎假设全年以及未来公司装卸业务单吨收入为17.50元/吨(低于公司2017-19年分别的17.85/20.23/18.34元/吨的水平)。

   基于以上量和价的假设,并考虑公司的资本开支。我们按照重资产行业普遍适用的8％的折现率,则公司股权自由现金流折现值为354亿元,对应股价21.6元/股。参考DCF估值法的估值,我们首次给予公司21.6元/股的目标价(后附DCF估值表及关键假设),并重申"买入"评级。

   风险提示宏观经济环境存在下行超预期可能;短期南海形势;短期公司公告的可转债转股价尚未确定。