酷特智能(300840):大规模个性化服装定制领先企业,服装C2M模式践行者-新股定价报告

大规模个性化服装定制的领先者公司是国内大规模个性化服装定制领先者、服装C2M模式的践行者,核心经营模式是"由订单驱动的大规模个性化定制"。2019年个性化服装定制、咨询、其它业务收入占比分别为92％、3％、5％,其中服装定制以ODM模式(ODM、OBM、职业装各占总收入比重65％、10％、18％)、国内市场为主(国内、国外各占57％、35％)。2014～2019年5年收入和净利复合增速为31％、17％,19年收入、净利为5.35亿、6867万。

   大规模个性化服装定制行业:需求成长、技术赋能,C2M朝阳模式待发展大规模个性化服装定制是新出现的第三种定制形式,较团体定制和传统私人定制更为先进,可实现"个性化"和"工业化量产"的兼顾,突破了传统私人定制的高成本、受众小、难以量产的瓶颈。供需两个角度共促大规模个性化定制行业发展,观念普及、政策鼓励、受众增加,多点开花促定制需求逐步释放,供给端可解决传统服装企业库存痛点、促行业变革提效。行业尚处发展初期、未来成长仍需时间,进入门槛较高,需要较高投入和进行多渠道建设,目前参与者中制造商、品牌商均有涉足,但大多体量较小,龙头格局尚未形成。

   业务分析:ODM占主导经历调整、OBM为亮点业务培育中18年之前公司业绩快速增长,近2年有所放缓,20Q1定制业务亦受到疫情影响、但防护用品生产促净利大增。各细分业务表现有所差异导致近年占比出现波动,ODM收入占比持续65％以上,OBM和职业装略提升、咨询类略下降。细分业务分析:1)主导业务ODM前期快速增长,18年增速放缓、19年出现下滑、主要为两大客户订单流失影响、目前已消化;2)OBM对接C端,为公司亮点业务,目前占比较低仍处培育中。目前拥有5家直营店、126家加盟店,19年收入占比各近一半,近年直营持续关店、加盟盈利能力较低;3)职业装与团体定制形成差异化竞争,18年收入下滑、19年回升系策略调整转向中高端、订单优化影响;4)咨询类业务包括管理咨询和工程改造收入,近年有所收缩。

   亮点分析:细分行业相对景气,公司先发优势突出、竞争力强公司亮点如下:1)所处大规模个性化服装定制行业处于发展初期,发展空间大、景气度高于传统服装行业,竞争格局尚未形成、龙头体量和份额均有较大提升空间。2)公司先发优势突出,已形成成熟的技术和系统、并实现量产,对后来者形成进入门槛;3)相较已进入者,公司自多年个性化定制制造商转型,拥有经验、数据、资源和口碑等多方面积累;4)咨询业务面向客群广泛,且将支持公司扩展品类、打开定制业务长期发展空间。公司IPO发行6000万股、拟募集资金净额3.16亿元投向柔性智慧工厂新建项目和智慧物流仓储、大数据及研发中心综合体建设项目。公司近两年各业务发展虽存在波动,但我们看好公司在细分行业内的领先地位和发展空间,预测公司2020～2022年EPS为0.38、0.32、0.38元,合理价格区间为9.42～11.30元,对应20年PE25～30倍。

   风险提示:疫情影响超预期、行业发展缓慢、业务拓展不及预期等。