首开股份(600376):结算结构致2019年盈利下降,财务端仍承压-2019年报点评

FY19业绩低于市场预期首开股份公布FY19和1Q20业绩:2019年营业收入同比增长20％,归母净利润同比下滑13％,大幅低于市场预期;2020年1季度营业收入和归母净利润分别同比下降54％和13％。

   2019年业绩大幅低于预期主要因其4季度结算放缓且高毛利高权益结算项目占比下降。2019年4季度公司结算面积同比增速下行至9％(1～3Q19增长32％),营业收入同比下降2％,综合税后毛利率25％,较前3季度毛利率(31％)大幅下降,少数股东损益占净利润比重提高至62％(1～3Q19和4Q18分别为49％和30％),共同拖累单季度归母净利润同比下滑71％,全年归母净利润最终录得13％的同比跌幅。2020年1季度营收同比下降54％,综合税后毛利率较去年同期下降6个百分点至25％。

   杠杆仍处高位,融资成本上行。公司2019年末净负债率200％(2018年末212％),2020年1季度提升至216％,处于较高水平。2019年末公司平均融资成本上行至5.49％(2018年末5.36％)。公司2019年拟每股分红0.4元,分红比例提升37％(2018年33％)。

   发展趋势预计2020年销售额保持平稳。公司2019年签约额/签约面积分别同比增长1％/9％至1013亿元/412万平方米。2020年1季度签约额/签约面积分别同比增长23％/3％至126亿元/43万平方米。2020年公司计划实现签约额1011亿元,同比持平。我们预计公司在约1800亿元可售货值的支撑下,销售目标可顺利实现。

   预计2020年高权益项目结算占比延续下降态势并拖累业绩增速。

   我们测算公司2019年表内竣工项目权益占比68％,2020年公司计划表内竣工项目权益占比仅55％,致少数股东损益占净利润比重进一步提升,从而拖累归母净利润增速。

   盈利预测与估值考虑到疫情对地产竣工结算进度的影响和高权益项目结算占比下降,我们下调2020/2021年每股盈利预测19％/19％至1.27/1.42元。

   当前股价对应2020/2021年5.2倍/4.7倍市盈率。维持中性评级,下调目标价19％至人民币6.35元以反映盈利预测调整,对应5.0倍/4.5倍2020/2021年目标市盈率,较当前股价有4％的下行空间。

   风险重点布局城市调控政策超预期收紧;公司交付进度不及预期。