共达电声(002655):业务协同效应显现,Q1业绩主要系疫情影响-年度点评

公司发布2019年报及2020Q1季报,2019年实现营收9.8亿元,同比+22％；实现归母净利润0.31亿元,同比+44％；2020Q1实现营收2.5亿元,归母净利润-0.05亿元,主要系阶段性疫情影响。未来公司计划吸收合并万魔声学实现声学组件+整机产业链布局,万魔ODM业务受益智能音频行业爆发,自有品牌业务有望成为国内领先声学品牌。我们预计2020-2022年上市公司备考EPS为0.27/0.41/0.53元,维持“买入”评级。

   共达+万魔协同性显现,2020Q1业绩亏损主要系疫情及资产减值影响。公司发布2019年年报及2020Q1季报,2019年实现收入9.8亿元,同比+22％,实现归母净利润0.31亿元,同比+44％,考虑到公司计提资产减值损失0.24亿元,公司实际经营获得净利润0.55亿元。我们认为,公司传统声学主业和万魔声学TWS整机业务具备较强的产业链上下游协同效应,自2017年底万魔实控人谢冠宏先生实际控制公司后,此协同效应正在逐步显现。分季度来看,公司2019Q4/2020Q1收入分别2.9/2.5亿元,分别同比+42％/+3.5％,归母净利润分别0.14/-0.05亿元,主要系前期疫情影响,同时Q1计提资产减值损失达0.1亿元。

   毛利率下滑至15.5％,费用端持续高效管控。2019年公司毛利率23.9％,同比-1.4pcts,分季度看,2019Q3-2020Q1分别为26.5％/19.5％/15.5％,主要系公司和万魔的上下游协同效应所致。另一角度,公司费用端持续收窄,2019年管理+销售+财务费用总计1.12亿元,同比-5.2％,费用率11.35％,同比-3.3pcts,2020Q1三费费用率进一步降至7.54％,同比-5.2pcts。此外,公司运营方面持续好转,2019年资产周转率同比提升0.13至0.86,周转天数降低75天至418天；存货周转率同比提升0.41至3.63,周转天数降低13天至99天。

   智能音频仍是增量市场,万魔声学业务增长确定性高。万魔声学TWS核心业务进展相对顺利,前期发布的小米Air2s(399元)、OPPOEncoW31(299元)亦是公司供应的产品。今年仍然是万魔声学TWS业务的扩张之年,下游客户包括小米、OPPO、华为(间接供应)等主流品牌,小米端公司独供199-399等中阶产品,预计2020年出货量同比+50％至约150万副；OPPO端公司供应EncoFree(699元)和W31(299元),预计今年出货量100-200万副,后续进一步切入其低阶款产品,预计出货量达500万副；华为端,公司以核心组件形式出货,对应包括FreeBudlite(399元)和FlyPods青春版(399元)产品,预计2020年翻倍增长至300万副左右。整体来看,我们测算万魔声学2019/2020年TWS产品分别约300万副和1000万副(含声学组件部分),万魔声学TWS组件及整机业务收入分别达6-7/15-16亿元。

   持续推进万魔声学合并方案,预计2020Q3再报会。公司持续推进万魔声学的吸收合并方案,后续亦将提请股东大会延长此吸收合并方案有效期,至前次股东大会决议有效期届满之日起12个月(预计2020年5月至2021年5月)。公司前期吸收合并方案被证监会否决,主要系(1)标的资产近三年实际控制人未发生变更的披露不充分；(2)标的资产销售和利润来源对关联方依赖度较高。根据公司公告,标的资产(即万魔声学)实控人自2013年成立即是谢冠宏先生。2017年6月以前由于持股比例原因财务投资者掌握多数董事会席位,但并不实际控制标的资产；2017年6月之后,公司拆除境外投资架构,谢冠宏先生开始掌握多数董事会席位(5/8)。展望后续,我们认为上市公司有望在2020Q3重启吸收合并方案,万魔+共达协同将在未来打开公司新成长空间。

   风险因素:吸收合并万魔声学不确定的风险；行业竞争加剧；新品推广不及预期；研发不及预期。

   投资建议:我们预测公司本部2020-2022年净利润为0.5/0.70/0.8亿元,万魔声学净利润为2/3.4/4.3亿元,假设2020年并表,由于前期疫情因素,调整2020-2021年备考EPS至0.27/0.44元(原预测为0.37/0.48元),新增2022年预测为0.55元。按备考情况进行估值,我们给予2021年合并后公司30倍目标PE,对应目标价13.34元,维持“买入”评级。