三达膜(688101):基于膜技术和大项目的备件＆运营转型在路上

料液分离和膜法水处理受益于环保压力增大带来的大项目机会,目前在手订单充沛。预计2019-2021年来自于工业料液分离业务的营收分别为1.81/2.09/2.61亿元,年复合增速37.19％,毛利分别为0.74/0.83/1.06亿元,年复合增速33.12％；预计2019-2021年膜法水处理预计实现营收1.24/1.32/1.51亿元,年复合增速达11.59％,对应毛利分别为0.31/0.34/0.45亿元,年复合增速达0.43％。

   备件业务有望随项目的沉淀而呈现明显的加速成长趋势,水务运营类业务的单价刚性＆数量保底的特性明显。我们预测,预计2019-2021年来自于备件类业务的营收分别为1.57/1.89/2.39亿元,年复合增速26.46％,对应毛利依次为0.77/0.93/1.18亿元,年复合增速27.33％。2019-2021年实现水务投资运营业务收入2.76/2.86/3.15亿元,年复合增速9.75％,对应毛利依次为1.13/1.17/1.29亿元,年复合增速8.17％。

   盈利预测及估值。预计2019-2021年公司营业收入为7.39/8.15/9.66亿元,年复合增长率为17.86％。对应归母净利润为分别为2.73/2.95/3.50亿元,对应年复合增速24.46％。三达膜各项业务均属基于先进膜技术来治理水污染的尝试,是典型的朝阳产业。另外,公司业务具有显著的抗周期属性——即使在经济出现严重衰退的情况下,污水处理的规模以及各类膜备件的更替亦是刚性需求。给予三达膜23倍2020年净利润的市值目标,对应股价24.15元,首次覆盖,给予“买入”评级。

   风险提示:应收账款占比较高且单项金额过大的风险、投资收益不确定的风险、水务项目经营风险、系统性风险。