嘉化能源(600273):一体化热电联产,乙烯法PVC及氢能打开成长空间

投资要点:一体化热电联产龙头企业。浙江嘉化能源化工股份有限公司为中国化工新材料(嘉兴)园区的核心企业,公司以热电联产为核心装置,通过先进高效的透平机组生产的蒸汽和电,一方面向园区及相邻的海盐经济开发区化工企业供应蒸汽,另一方面用于自身化工产品生产,公司具体产品包括29.7万吨/年氯碱、20万吨/年脂肪醇(酸)、30万吨/年硫酸、3万吨/年邻对位(磺化医药)等。

   循环产业链优势明显。公司热电联产为氯碱、脂肪醇(酸)、硫酸、邻对位装置提供电和蒸汽。氯碱装置部分复产氯化氢提供给硫酸业务,部分复产氯气提供给磺化医药业务。硫酸装置为邻对位产品提供氯磺酸和三氧化硫等,公司各产业链之间互相协同,有效将副产物转换为附加值更高的产物,提供综合效益。

   氯碱产业链不断完善,乙烯法PVC打开成长空间。公司氯碱产业链不断完善,公司拟发行不超过18亿元可转债,用于建设30万吨/年二氯乙烷和氯乙烯项目和30万吨/年PVC项目。2018-2022年,全球乙烯产能大幅扩产,叠加成本端原油价格下行,乙烯价格有望持续下行并维持在低位,乙烯法PVC成本优势明显,盈利能力较强。30万吨/年PVC项目建成后将大幅增厚公司业绩。

   持续发力氢能源,受益氢能大发展。公司持续发力氢能源产业,利用副产氢气进行提纯,与美国空气产品公司和三江化工签署三方合作协议,引进先进的液氢生产技术从而实现低成本大规模氢气的制备、运输。公司联合国富氢能、上海重塑成立江苏嘉化氢能科技有限公司,致力于长三角地区加氢站的投资、建设及运营。2019年8月14日,控股子公司江苏嘉化氢能港城加氢站项目已在张家港人民政府官网公示,预计建成后该加氢站规模可达1000kg/天。公司实现了制氢、液氢、加氢站的全产业链布局,将充分受益于氢能行业大发展。

   磺化产业链向好。公司拥有30万吨/年硫酸产能,是国内首家全套引进美国孟山都工艺技术的企业,公司与巴斯夫共同打造电子级硫酸生产基地,已于2016年投入运行。随着电子级硫酸项目逐步达产,公司硫酸产品结构不断优化,盈利持续向好。此外,硫酸延伸出邻对位产品(磺化医药)业务,伴随着BA新产品以及3.8万吨TA项目的投产,磺化医药产业高附加值衍生产品的比重日益增加,大幅度提升了产业链的附加值,进一步打开磺化医药的市场空间。

   "买入"投资评级。预计公司2019-2021年归母净利润为12.75/13.38/17.81亿元,对应EPS分别为0.89/0.93/1.24元,PE分别为10/10/7倍。看好公司受益于品类扩张以及产能投放业绩快速增长,给予公司"买入"投资评级。

   风险提示:下游市场不及预期、市场开拓不达预期、主要产品价格波动的风险。