四创电子(600990):2019年业绩低于预期;看好公司资产整合的平台价值

预测2019年盈利同比下降50～65％四创电子发布公告,预计2019年归属母公司净利润同比减少1.29～1.67亿元,同比减少50％～65％,业绩低于我们预期,我们认为公司四季度单季占比较大,订单减少幅度超过我们预期,费用率增长高于我们预期。

   关注要点费用率提升、资产处置收益和订单减少是业绩下滑的主要原因。2018年子公司博微长安获得厂房拆迁征收补偿款0.54亿元,2019年无此收益。公司1H19销售费用率同比增加1.76pct,1H19管理和研发费用率同比增加4.12pct。财务费用率同比增加0.47pct。我们预计2019全年期间费用率较高,对利润影响较大。公司逐渐收缩非核心业务,我们预计公共安全产品(2018年营收占比27％)和能源系统产品(2018年营收占比10％)下降较多。此外,公司新产业园区投入使用,折旧和摊销等固定成本同比增加。

   雷达业务发展较好,研发投入较高。公司雷达产品包括气象、航管雷达、低空警戒雷达及相关雷达配套件、微波组件,市占率较高,2016～18年占公司营收分别是25.1％、32.12％、39.84％,毛利率分别是25.1％、32.1％、39.8％,产品竞争力较强,毛利率逐年提升。公司2016～18年分别投入研发1.78亿、2.02亿、2.12亿元、18年资本化率43％。此外,公司业务特点之一是Q4营收占比较高,2016～18年Q4单季占全年营收比例分别是45％、55％、61％。

   中电科板块平台化建设,期待中电博微资产整合新进展。2018年底,同属中电科下属上市公司国睿科技公告进行资产整合,2019年9月4日,38所将持有公司股权无偿划转给中电博微,中电博微直接持有公司32.36％股权,中电博微旗下拥有8所、16所、38所、43所等优质资产,我们认为,公司未来不排除借鉴国睿科技模式,整合相关优质资产的可能性。

   估值与建议考虑到公司订单及费用率变化,我们下调2019年盈利预测57.9％至1.12亿元,下调2020年盈利预测56.6％至1.4亿元,引入2021年盈利预测为1.9亿元。公司股价目前对应2019/20e63.9/51x市盈率。考虑到公司订单下降和长期的资产整合预期,我们下调目标价18％至54元,对应2020年61.4XP/E,潜在涨幅20.4％,维持"跑赢行业"评级。

   风险雷达订单不及预期;中电博微及38所资产整合存在不确定性。