涪陵榨菜(002507):成本红利兑现,业绩超预期

3Q24业绩超过我们预期3Q24业绩超预期,主因成本下降:3Q24公司实现收入6.57亿元,同比+6.81％;归母净利润2.23亿元,同比+17.88％;扣非归母净利润2.12亿元,同比+23.80％。

   发展趋势收入增长提速,毛利率亮眼。3Q24收入同比+6.8％,根据中金商超数据,3Q24商超渠道乌江品牌销售额同比-4％,我们认为主因下沉市场表现好于一二线城市。结构上看,公司取消60g产品的拿货限制,该产品重新填补2元价格带,销售占比提升,对整体榨菜销售有所拉动,我们预计公司榨菜品类表现好于其他小品类。3Q24公司毛利率同比+10.5pct至56.2％,我们预计主因1)公司年初采购青菜头成本同比下降约30％,一般5-6月开始使用新一季青菜头,三季度成本红利充分体现,2)公司加大对榨菜品类费用投入,榨菜品类相对毛利率较高,结构带动整体毛利率提升。

   加大渠道开发力度,业绩实现高增。3Q归母净利润同比+17.88％,归母净利率同比+3.19ppt,主因毛利率提升。3Q销售/管理/研发费用率分别同比+5.5/-0.1/+0.4ppt,我们预计销售费用增加与职工改革、渠道地推费用投入等相关,公司加大销售团队建设和经销商帮扶力度;此外,公司加大新品研发力度,拓展产品矩阵。

   组织、渠道精简提效,关注成本红利。管理上,公司主动进行组织架构扁平化调整,内部决策链路缩短、管理效率提高。

   渠道上,1H24公司经销商数量减少424家,主要是公司主动优化清理布局不合理、渠道冲突的经销商,并给予渠道授信,3Q24公司应收账款同比增加1亿元,合同负债同比减少0.3亿元。成本端,3Q24存货同比增加10％,我们预计公司在原材料成本低位加大采购力度,1H25成本红利仍将持续兑现。

   盈利预测与估值考虑公司成本兑现好于预期,我们上调2024/25年归母净利润3.3％/3.1％至8.7/9.2亿元,当前股价交易于2024/25年19.4/18.4倍P/E,考虑盈利上调及板块估值波动,上调目标股价9.6％至16元/股,对应2024/25年21/20倍P/E估值,较当前股价有9.6％上行空间。维持跑赢行业评级。

   风险需求恢复不及预期,渠道调整不及预期,原材料价格波动,食品安全问题。