泸州老窖(000568):成长势能延续,盈利能力提升-2023年年报与2024年一季报点评

事件:泸州老窖发布2023年年报及2024年一季报,23年实现总营收302.33亿元,同比增加20.34％,归母净利润132.46亿元,同比增加27.79％,其中Q4单季总营收82.91亿元,同比增加9.10％,归母净利润26.8亿元,同比增加24.78％。公司拟每10股派发现金红利54元(含税)。24Q1实现总营收91.88亿元,同比增长20.74％,归母净利润45.74亿元,同比增长23.2％,一季度表现符合我们此前预期。

   产品量价齐升,24Q1延续高增。分产品看,23年中高档酒类/其他酒类实现营收268.41/32.36亿元,同比增加21.28％/22.87％,中高档酒类销量/均价分别同比增加1.24％/19.79％,其他酒类销量/均价同比增加19.64％/2.70％,综合看23年酒类产品销量/均价同比增加11.71％/8.71％。国窖1573具备较强韧性,估计23年保持较快增长,其中高度收入增速略快于低度,特曲60版契合政商消费意见领袖需求、发展势头较好,老字号特曲23年或小幅调整,窖龄发展相对平稳,其他酒类中头曲经过此前调整亦实现较快增速。公司营销策略环环相扣,春雷行动夯实渠道基本盘,五码合一赋能营销,秋收行动重心围绕消费者,市场消费盘不断增强。24Q1营收增幅达到20％,渠道秩序亦处于良性状态,预计国窖稳健发展、高低度增速接近,低度国窖在核心优势市场保持较高的动销增速,老字号特曲、窖龄经过此前调整在Q1实现较快增速,特曲60版成长性延续。

   毛利率提升及费用率优化,现金流表现优秀。1)23年/24Q1毛利率88.30％/88.37％,同比提升1.7/0.3pct,23年国窖1573增量贡献较高、毛利率增厚,23年/24Q1税金及附加项占营收比重13.67％/12.44％,同比-0.36/+0.17pct,23年/24Q1销售费用率13.15％/7.85％,同比-0.58/-1.23pct,24Q1费用端继续优化,数字化手段赋能下预计费用投放更加精准有效。23年/24Q1管理及研发费用率4.52％/2.82％,同比-0.93/-0.79pct,综合看23年/24Q1净利率43.95％/49.83％,同比+2.51/+0.92pct,净利率持续上行。2)23年/24Q1销售现金回款315.89/106.41亿元,同比增长21.90％/32.32％,24Q1现金流增速快于收入,截至Q1末合同负债25.35亿元,环比变化不大、同比增加约8.1亿。24Q1经营现金流净额43.59亿元、同比增加189％。

   盈利预测、估值与评级:维持2024-25年归母净利润预测为160.28/194.87亿元,新增26年归母净利润预测228.51亿元,折合EPS为10.89/13.24/15.52元,当前股价对应P/E为17/14/12倍,公司具备清晰的战略高度与方向,管理组织与执行力已得到验证,长期发展势能向上,维持"买入"评级。

   风险提示:高端白酒竞争加剧,费用投放效果不及预期,国窖产品需求乏力。