桐昆股份(601233):2023年业绩显著修复,未来继续看好长丝与炼化的景气提升

公司公告:2023年公司实现营业收入826.4亿,同比增长33.3％,实现归母净利润8.0亿,同比增长539.1％;其中Q4实现营业收入209.0亿,同比增长41.2％,环比下降15.9％,实现归母净利润-1.1亿,同比提升17亿,环比下降113.3％,符合我们的预期。公司拟派发2023年度现金分红总额1.03亿元,对应分红比例为12.8％。

   23全年公司期间费用率同比改善,期末在建工程显著下降。2023年公司期间费用率达到4.9％,同比下降0.6pct,销售费率、管理费率和研发费率有一定改善,但财务费用增长较大,主要系利息支出增长所致。2023年公司进入产能投产期,全年新增涤纶长丝产能390万吨、PTA产能300万吨,导致在建工程同比下降57％至87.3亿,公司本轮投产高峰期已经结束,预期未来资本开支维持相对稳定。

   化纤板块盈利同比好转,景气度有望提升。2023年在行业需求回暖以及新增产能投放的带动下,公司涤纶长丝产销同比显著提升,其中POY/FDY/DTY销量分别达到784/147/99万吨,同比分别提升35％/38％/27％。2023年涤纶长丝虽然新增产能较多,但在疫情修复下,行业需求显著回暖,利润中枢整体有所提升,我们计算2023年POY/FDY/DTY价差分别-1％/+9％/0％,公司化纤板块毛利率同比提升2.33pct至5.6％。展望2024年,随着行业格局改善,长丝和PTA价差存在修复预期。根据化纤信息网数据,考虑落后产能退出,预计2024年国内涤纶长丝产能将净新增53万吨,未来新增产能相对不大,长丝景气有望上行。此外,PTA由于盈利较差,老旧装置存在检修停产预期,供需有望收窄,景气有望持续修复。

   大炼化2023年盈利有所下滑,2024年有望持续改善。2023年公司参股的浙江石化净利润达到13.67亿,同比下滑77.41％,主要系油价下跌带来的库存损失已经美元汇率变化所致,由此公司投资收益下滑57.17％达到2.76亿。步入2024年,我们测算浙江石化一季度价差平均达到1681元/吨,同比提升20％,呈现比较好的修复,未来随着油价维持高位震荡,大炼化有望受益于油价走高带来的库存收益,且随着化工品盈利存在底部回暖预期,大炼化盈利有望持续改善。

   投资分析意见:我们维持对公司2024-2025年盈利预测30.92、44.75亿,并新增2026年盈利预测60.16亿,对应PE分别为10X、7X和5X,维持"买入"评级。

   风险提示:国际油价大幅波动;聚酯下游需求恢复不及预期;在建项目投产不及预期